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机构：平安证券
研究员：郑南宏/杨侃
公司发布2025年报，全年营收64.7亿元，同比下滑9.2%，实现归母净利润0.5亿元，同比下滑31.4%。2026Q1实现营收9.8亿元，同比降6.9%，归母净利润为-0.6亿元，上年同期为-0.7亿元。公司2025年度拟每10股派发现金红利0.40元（含税）。
平安观点：
业绩延续承压，结构优化带动毛利率改善。受卫浴行业竞争加剧影响，2025年公司收入同比下降9.2%，但得益于产品结构的优化调整，主营业务毛利率为25.52%，同比增加0.73个百分点。公司持续推进降本增效，期间费用同比下降6.18%，由于规模下降导致期间费用率同比上升0.77个百分点至23.76%。全年计提资产减值、信用减值分别为0.4亿元、0.3亿元，同比略有增加。26Q1营收同比延续下滑，业绩亏损略有缩窄，而毛利率延续改善，由上年同期的29.0%提高至29.9%，各项期间费用则同比平稳或者微降。
店效倍增计划效果显现，经销收入同比增长。分渠道看，2025年公司分阶段推进店效倍增项目，经销商试点门店的店效显著提升，带动国内经销零售收入同比增长4.96%，占比40.71%；电商渠道收入同比下降15.36%，占比20.25%，公司于2025年底启动了电商渠道的变革，将零售渠道的精细化管理模式系统性复制到电商体系，同步推进“店效倍增”计划； 家装与工程渠道在调整中寻求新机， 家装渠道收入同比下降6.67% ， 占比17.25%； 公司工程渠道收入同比下降17.30% ， 占比20.06%。
智能马桶销量持续增长，携手鸿蒙推进智能战略升级。2025年公司智能坐便器产品销售数量124.81万台，同比增长4.92%，销售收入14.71亿元，同比下降3.45%，主要因为响应市场对高性价比智能产品的需求，轻智能占比提升。智能坐便器收入占公司主营业务收入比重为23.01%， 同比提升1.43个百分点。公司积极携手领先生态伙伴，推动智能战略全面升级。2025 年9 月，ARROW 箭牌作为卫浴行业代表成为鸿蒙智选首批生态合作伙伴，发布了鸿蒙智选箭牌智能花洒与智能浴霸（雷达浴霸），可以实现与手机、平板、智慧屏等多设备的无缝协同，带来“智排冷水”、“一键沐浴”、“聪明风”等主动式、无感化的场景体验，浴霸能联动花洒提前准备热水，实现“回家即享温暖沐浴”。
投资建议：维持业绩预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为1.3亿元、2.7亿元，新增2028年预测为3.4亿元，当前市值对应PE为52.4倍、26.2倍、20.8倍。2025年公司净利率低至0.7%，但毛利率已有所改善，预计随着行业内卷放缓、公司产品结构优化，2026年毛利率有望延续改善，带动净利率从低位修复，将带来较大的业绩弹性。公司作为国产卫浴品牌领军者，品牌渠道产品优势突出，尤其是智能化产品发展较好，长期发展值得看好，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）地产基本面恢复低于预期：若后续楼市量价进一步下行，将影响房屋装修需求释放。（2）新业务拓展不达预期风险：当前公司积极发展恒温花洒等智能产品，但新业务拓展面临竞争激烈、品牌渠道培育需要时间等问题，导致业务拓展存在不及预期风险。（3）行业价格竞争激烈导致利润率下行风险：市场需求偏弱背景下，以智能坐便器为代表的产品价格竞争激烈，若后续价格战进一步升级，将导致公司毛利率承压。