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机构：中金公司
研究员：王颖东/于寒/季枫/曲昊源
公司2025 年实现营收81.01 亿元，同比+57.9%，实现归母净利润8.09 亿元，同比+788.4%。由于动力客户放量、规模效应释放，叠加原材料处于低位，公司2025 业绩高于我们的预期。
发展趋势
锂电出货高增，盈利能力显著改善。受益于零跑、广汽丰田等客户较好的销量和公司配套份额提升，公司25 年锂电出货达19.82GWh、同比+66.7%，实现营收77.9 亿元、同比+59.7%。
盈利方面，公司锂电毛利率同比提升2.6ppt 至18.8%，我们测算2H25 已提升至0.03 元/Wh、处于二线电池厂较优水平；我们认为一方面由于公司稼动率提升、2H25 排产饱和，规模效应释放，另一方面由于原材料处于较低位置。展望2026 年，尽管原材料涨价带来一定冲击，但公司客户结构逐步转向合资，广丰、大众、上汽通用等新项目放量，而合资客户价格联动执行较好且盈利性较好，我们认为有望对冲部分原材料涨价的影响。
储能景气度持续向上，公司加码产能打造第二曲线。国内“136号文”后储能经济性提升，海外缺电、AIDC 建设、能源结构加速转型，共同推动全球储能需求景气度持续向上。面对储能需求景气度加速，公司加码储能产能建设，近期签署50GWh 大容量储能制造项目意向1，满足长时储能、算力中心等多种场景。
期间费用率有所摊薄，现金流大幅回暖，合资公司回报持续增厚利润。公司2025 年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.4%/4.3%/6.4%/1.6%，分别同比-0.3ppt/-1.6ppt/-4.4ppt/-1.0ppt，主要由于营收增长摊薄费用率。公司2025 年经营性净现金流14.37 亿元，较2024 年转正明显。和丰田合资的新中源丰田2025 年实现利润6.84 亿元，大幅增厚公司利润。
盈利预测与估值
考虑到储能业务增量以及电池涨价，我们上调公司26 年收入预测30%至144.02 亿元，但同时考虑原材料涨价的影响，我们维持2026 年盈利预测10.30 亿元，并引入2027 年盈利预测14.37亿元，维持11.4 元目标价和跑赢行业评级，当前股价对应2026/2027 年 17.6x/12.4x P/E，目标价对应2026/2027 年25.2x/17.8x P/E，有43.4%上升空间。
风险
中国新能源车需求不及预期，原材料价格波动，扩产不及预期。