麦格米特(002851)2025年年报&2026年一季报点评：业绩略超市场预期 AI产品矩阵迎来放量元年-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：曾朵红/司鑫尧

　　事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，公司25 年营收94.0 亿元，同比+15.1%，归母净利润1.5 亿元，同比-66.6%，25Q4/26Q1 实现营收26.1/27.9亿元，同比+15.1%/+20.4%，归母净利润分别为-0.7/1.1 亿元，同比-367.7%/+6.9%，扣非净利润分别为-0.9/0.4 亿元，同比-2614.7%/-56.2%；25 年毛利率22.3%，同比-2.9pct，归母净利率1.6%，同比-3.8pct，25Q4/26Q1毛利率23.5%/21.6%，同比-0.4/-1.4pct，归母净利率-2.6%/4.1%，同比-3.7/-0.5pct。26Q1 扣非净利润有所下滑主要系受汇兑损失影响，剔除汇损影响后，我们测算扣非净利润同比+11%，业绩略超市场预期。
　　AI 服务器电源进入放量期加速出货、向AI 供电系统整体解决方案商拓展。
　　公司正积极参与NV Blackwell 及VeraRubin 系列架构数据中心电源系统及高压直流供电方案的创新设计与生态建设，我们预计公司AI 服务器电源26 年NV 柜占有率可达10%+，目前已达成部分北美大客户的项目制需求批量交付，且与数家北美头部云厂商客户进行深入的项目化对接和新一代产品定制开发，国内进入白名单+海外已批量出货，26 年AI 电源收入有望放量。公司同步布局SST、HVDC、BBU 和超级电容等AIDC 产品，产品向柜外的拓展有望帮助公司进一步扩大自身市场空间，并为下一代AI 服务器电源产品的研发奠定基础，公司通过向整体解决方案供应商拓展，有望在AIDC 业务获取更高的价值空间。
　　营收快速增长盈利承压、海外占比提升有望提升盈利水平。25 年公司电源/新能源及轨交/智能家电/工业自动化/智能装备/精密连接/其他业务实现营收26.8/11.4/35.6/8.8/6.1/4.5/0.9 亿元，同比+14%/+109%/-5%/+40%/+31%/+18%/+42%，多个项目实现较快增速，推动营收快速增长，毛利率22.3%/15.3%/22.2%/28.0%/38.5%/5.1%/33.7%，同比-3.1/-6.3/-2.8/-2.2/+0.9/+0.4/-4.8pct，主要系国内竞争加剧影响。25 年公司实现海外直销收入27.9 亿元，同比+4.4%，占比29.7%，海外间接收入占比9%，海外收入占总收入比例提升至近40%，公司海外业务毛利率显著高于国内，海外占比的提升有助于公司企稳常态化业务的盈利能力。26Q1 电源/新能源及轨交/智能家电/工业自动化/智能装备/精密连接业务营收同比+67%/+13%/+3%/19%/+9%/+35%，六大事业群均实现销售增长，公司经营趋势持续向好。
　　研发投入维持高位、存货大幅增加。公司25 年/26Q1 期间费用19.0/5.4 亿元，同比+15.1%/+34.0%，期间费用率20.2%/19.5%，同比+0.0/+2.0pct，26Q1销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率3.7%/3.1%/10.3%/2.4% ，同比变动-0.1/+0.3/-0.6/+2.4pct。26Q1 末合同负债0.9 亿元，同比-17.1%，应收账款31.5 亿元，同比+18.5%，存货31.7 亿元，同比+31.9%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司新业务仍需持续投入，短期有汇兑压力，我们下修公司26-27 年归母净利润为8.0/16.1 亿元（此前8.0/18.7 亿元），同比+449%/+101%，新增28 年预测25.6 亿元，同比+59%，对应现价PE分别为76x、38x、24x，考虑到公司AIDC 业务的高增量，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期、AIDC 业务进展不及预期、竞争加剧等。