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机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/刘慧彬/贺菊颖
公司25H2 业绩环比改善，利润增长略超预期。25 年公司骨科手术机器人收入增长超过200%，公司智能辅助设备累计辅助完成临床手术量已突破4000 台次。展望2026 年，人工关节集采续约后价稳量升，为公司传统业务提供稳固增长基础。同时，公司在数字化骨科业务和手术机器人领域的前瞻性布局，正逐步构建起“设备+耗材+服务”的新商业模式，有望打开新的成长空间；海外市场上，随着“爱康+JRI”双品牌战略深化和机器人等创新产品的出海，海外业务有望成为公司强劲的增长引擎。
事件
公司发布2025 年度业绩公告
2025 年公司收入14.82 亿元，同比+10.1%；归母净利润3. 3 9亿元，同比+23.8%。EPS 为0.30 元。
简评
利润增长略超预期，机器人业务进展顺利
公司2025 年实现营业收入14.82 亿元（同比+10.1%），归母净利润3.39 亿元（同比+23.8%），业绩实现稳健增长。公司通过“爱康+天衍”双品牌战略，深化不同层级市场覆盖，其中爱康品牌在高端医疗机构的临床应用持续突破，在长三角、珠三角等重点区域植入量同比提升约40%；天衍品牌则在2025 年下半年新增覆盖近500 家医院。同时，公司积极开拓海外市场，202 5 年海外收入达3.30 亿元（同比+20.1%），增长显著。海外业务推广方面，全年新增产品注册国家8 个，新增经销商10 家。
分产品来看，2025 年髋关节收入8.45 亿元（+15.9%）；膝关节收入4.36 亿元（+7.6%）；脊柱及创伤收入1.02 亿元（-20. 2% ），受政策影响仍处于调整期。数字骨科定制产品及服务收入0. 6 3 亿元（+22.8%），其中骨科手术机器人收入增长超过200%，公司智能辅助设备累计辅助完成临床手术量已突破4000 台次。
数字化与国际化双轮驱动，新增长曲线逐步清晰在国内市场，随着人工关节集采续约政策全面落地，价格体系趋于稳定，公司部分产品续标价格有所提升，为业绩增长提供了支撑。公司依托iCOS 数字骨科平台，构建了覆盖术前、术中、术后的全流程解决方案。随着K3、K3+手术机器人相继获批上市并进入北京协和医院等多家标杆医院，以及相关手术辅助操作收费政策的出台，公司“设备+植入物+数据”的商业闭环有望加速落地，协同带动植入物业务增长。国际化是公司明确的第二增长曲线，通过“爱康+JRI”双品牌战略，公司有效覆盖海外不同层级市场。2025 年12 月至2026 年3 月，公司已在国际市场实现3 台手术机器人销售，显示出产品在海外市场的增长潜力。
盈利能力持续改善，费用结构保持稳健
2025 年公司毛利率为60.5%，同比提升0.5 个百分点，主要得益于成本管控以及海外、数字骨科等高毛利业务收入占比提升。费用控制方面，销售费用率17.9%，同比基本持平，公司在增加市场推广活动的同时有效控制费用；管理费用率10.3%，同比略有下降，绝对值增加主要来自搬迁产生的一次性费用；研发费用率9 .2 %，同比降低1.1 个百分点，公司年内新增4 项产品进入创新医疗器械特别审查程序。截至2025 年12 月3 1 日，公司流动资产净值约20.42 亿元，较2024 年末增加约4.60 亿元，主要是由于公司经营改善所致。
盈利预测与投资评级
短期来看，人工关节集采续约后价稳量升，为公司传统业务提供稳固增长基础。中长期来看，公司在数字化骨科业务和手术机器人领域的前瞻性布局，正逐步构建起“设备+耗材+服务”的商业新模式，有望打开新的成长空间；海外市场上，随着“爱康+JRI”双品牌战略深化和机器人等创新产品的出海，海外业务有望成为公司强劲的增长引擎。预计公司2026-2028 年实现收入分别为16.40、18.35、20.52 亿元；归母净利润分别为4. 0 4、4.64、5.24 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：
1）行业政策变化风险：目前人工关节已经进行集采品种续约，后续政策变化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活动开展受阻，存在我们给的业绩预测可能达不到的风险。2）市场竞争加剧风险：国内人工关节生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧。3）研发进度不及预期风险：公司目前研发布局手术机器人，新产品的研发存在不确定性，若研发进度不及预期，可能一定程度上影响公司未来增长。