泰恩康(301263)：经营拐点将至 CKBA迅速推进-格隆汇

机构：东方证券
研究员：伍云飞/胡俊涛

　　利润承压，迎来经营拐点。25 年公司实现营收6.75 亿元（同比-6.4%），扣非归母净利润0.30 亿元（同比-71.4%）。业绩承压：一方面系收入有所下滑；另一方面系为多款产品上市准备，公司前置性营销费用投入较多，销售费用率26.7%（同比+8.7pct），其中广告及业务推广费用达1.09 亿元（同比+66.1%）。26Q1 实现营收1.90 亿元（同比+2.6%），扣非归母净利润0.28 亿元（同比-11.8%），有所回暖。我们认为，公司存量业务有望恢复增长，叠加多款新产品上市销售贡献增量，今年经营端可能迎来拐点。
　　两性健康和胃肠用药下滑明显，改善在即。分板块看，两性健康用药收入1.54 亿元（同比-13.5%），主要系两性健康领域竞争加剧，但市场需求逐步回暖；眼科用药收入1.83 亿元（同比-0.7%），基本稳定；胃肠用药收入1.72 亿元（同比-16.6%），主要系和胃整肠丸泰国厂家产能不足以及进口到货不及预期。我们认为两性健康领域需求已逐渐回暖，和胃整肠丸本地化生产即将落地，25 年影响经营情况的不利因素将逐一解除，今年有望显著改善。
　　CKBA 催化将至，多款高潜产品密集获批。CKBA 多适应症临床正迅速推进：1）成人白癜风：已启动国内III 期，预计Q3 正式开始患者入组；2）儿童白癜风：国内II期筹备中，预计5 月底前完成首例入组；3）玫瑰痤疮：IIa 期临床已完成首例入组，预计9/10 月读出数据；4）阿尔茨海默病：药学开发基本完成，预计27Q1 递交IND。此外，公司多款高潜产品密集获批，有望贡献可观增量：1）非那雄胺他达拉非胶囊：已于25 年12 月获批；2）和胃整肠丸：预计Q2 本地化生产落地；3）复方硫酸纳片：预计26Q2 获批；4）毛果芸香碱滴眼液：预计26 年底/27Q1 获批；5）利多卡因/丙胺卡因：已于1 月底递交NDA，预计27Q2/Q3 获批。
　　盈利预测与投资建议
　　根据25 年报&26 年一季报，我们调整公司营收预测并上调费用，预测公司26-28 年每股收益分别为0.44/0.98/1.74 元（原26-27 年预测为0.48/0.85 元），根据可比公司，给予公司2026 年72 倍市盈率，对应目标价为31.68 元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　研发进展不及预期风险；新产品放量低预期风险；市场竞争加剧风险；毛利率提升不及预期风险。