TCL中环(002129)：正向经营现金流强化安全边际-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：刘俊/边文姣/苗雨菲

　　公司公布一季度业绩：收入65.5 亿元，同比7.3%，环比-12.4%；归母净利润-16.5 亿元，同环比减亏。公司一季度经营承压，主要系产业链价格低迷导致盈利能力承压，报告期内公司经营性净现金流为3.0 亿元，进一步夯实经营安全边际。展望后续，公司坚持按需生产，持续推进适度一体化与全球化战略，或受益于行业出清带来的竞争格局重构，半导体业务有望贡献稳健增长，维持“买入”评级。
　　毛利率短期承压，费用管控成效显著
　　受制于硅片价格大幅下跌，公司盈利能力承压，1Q26 毛利率为-8.6%，同比-1.7pct，计提资产减值损失4.5 亿元，主要系存货跌价准备。公司费用管控成效显著，1Q26 费用率为15.1%，同比下降4.3pct，其中销售、管理、财务费用率分别为1.8%、4.6%、5.5%，同比下降0.8、2.5、0.6pct。
　　硅片：坚持按需生产，龙一地位稳固
　　公司全球硅片龙头地位稳固，1Q26 实现出货25GW。成本端，公司坚持按需生产，通过技术迭代与工艺优化实现成本改善，依托精细化流程管控实现费用节约。产品端，公司以技术创新驱动产品迭代，满足客户对大尺寸、薄片化和高效能硅片需求，提升产品差异化优势。展望后续，受制于行业需求回落，硅片价格或维持低位，公司依托于降本增效有望实现减亏。
　　电池组件：推动适度一体化和全球化战略
　　公司1Q26 实现组件出货2.9GW，同比增长超50%；海外市场凭借Maxeon非美销售平台及TCL Solar、Sunpower 品牌，实现多个市场的突破；国内市场陆续入围、中标央企集采项目，实现央国企客户拓展，4 月27 日，公司中标京能集团2026 年度组件框架采购双标段（TOPCon 与BC），合计中标规模4GW。公司积极把握周期底部机遇，外延收购行业优质产能，3月30 日，公司计划通过股份转让及增资交割，实现控制一道新能源66.34%股份，通过整合优化存量产能与渠道布局，有助于快速补齐业务短板。
　　半导体：完善出货结构，贡献增长极
　　公司作为国内半导体硅片头部企业，1Q26 半导体材料业务产销规模持续提升，实现营收14.4 亿元，同比+8.5%。展望后续，公司通过强化功率产品竞争优势，提升高价值产品竞争力，并积极开拓海外业务，有望持续贡献业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28 年归母净利润为-23.32/25.03/47.49 亿元，对应EPS为-0.58/0.62/1.17 元。我们看好全球能源转型支撑光伏中长期需求向好，叠加低效产能出清优化竞争格局，27 年产业链盈利能力有望回归合理水平，参考可比公司27 年Wind 一致预期均值15.8xPE，给予公司27 年15.8xPE估值，下调目标价为9.80 元（前值10.91 元，对应27 年17.59xPE，主要系可比公司估值下降），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游光伏装机需求不及预期，光伏产业链供需格局修复不及预期。