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机构：华创证券
研究员：欧阳予/范子盼/董广阳
公司发布26 年一季报。26 年Q1 实现营收45.34 亿元，同比+19.49%；归母净利润4.26 亿元，同比+15.08%；扣非归母净利3.86 亿元，同比+14.46%。
评论：
26Q1 国内大幅加速、营收表现超预期。分地区看，26Q1 国内/国外分别实现营收25.76 亿/19.31 亿，同比+22.74%/+14.62%，分产品看，26Q1 酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/食品原料/其他分别实现营收32.56 亿/3.52 亿/1.08 亿/6.15 亿/1.76 亿，同比+17.42%/+125%/+12.94%/+41.68%/-45.72%，预计国内酵母主业复苏带动营收大幅加速，而海外市场或受汇率升值、冲突扰动出口运输等因素扰动，增速较前期略有放缓。
运费及汇兑扰动，盈利能力略有下滑。26Q1 毛利率为26.5%，同比+0.5pcts，虽糖蜜成本下行，但预计汇率升值、海运费上涨、低盈利能力的制糖业务高增等因素共拖累毛利弹性；26Q1 销售/管理/研发费用率为5.21%/3.15%/3.65%，分别同比-0.37pcts/-0.34pcts/+0.04pcts，营收高增下销售管理费率有效摊薄，但因汇兑损失使得财务费用同比增加8300 万/费率同比+1.82pcts，显著拖累盈利表现（测算拖累26Q1 利润增速18pcts），因此26Q1 净利率为9.69%，同比-0.51pcts，略有下滑。
未来展望：短期扰动可控，盈利加速仍具支撑。26Q1 已较充分反映汇兑损益变化，预计26Q2 起相关扰动明显收敛。同时，一是25Q4 以来餐饮、烘焙行业回暖，带动面用酵母、YE 需求回升，国内主业有望延续高增，奠基营收提速基础；二是当前糖蜜已基本采购完毕，采购成本大幅下降已锁定全年成本红利，且在水解糖替代趋势下，未来糖蜜价格维持800-900 元/吨中枢，几乎无大幅上涨可能性，盈利加速仍具坚实支撑。此外，海外虽短期一定程度受汇率扰动，但国际冲突之下海外竞品能源及原料成本大幅承压，公司有望再度加速收割份额。
投资建议：淡化短期扰动，着眼增长确定性，维持“强推”评级。考虑安琪酵母主业加速，经营质量实在提升，且年内成本明显下行，汇兑损益扰动Q2 起有望明显收敛，我们略上修26 年公司营收预测，基本维持26-28 年业绩预测为19.0/22.0/24.5 亿元（原预测为19.0/21.90/24.2 亿元），年内盈利加速仍确定。
建议淡化短期外部扰动，着眼国际冲突下公司海外份额扩张提速契机，及未来3-5 年业绩增长确定性，当前26 年PE 仅约18 倍，维持目标价58 元及“强推”评级。
风险提示：汇率大幅波动、国际冲突使得海外运费大涨/运输受阻、需求复苏不及预期、海外扩张不及预期等。