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机构：中金公司
研究员：张怡康/贾顺鹤
2025 利润低于预期，1Q26 业绩超过我们的预期公司公告2025 年年报及2026 年一季报。2025 年营业收入110.54 亿元，YoY+9.24%；毛利率26.4%，YoY-0.8ppt；受12寸产线折旧影响，归母净利润6.61 亿元，YoY-13.37%。1Q26收入28.57 亿元，YoY+21.34%；毛利率25.48%，YoY+0.19ppt；归母净利润3.30 亿元，YoY+296.56%。主要系半导体市场回暖营收增长，以及持有金融资产上市确认公允价值变动收益1.85 亿元所致。2025 年利润受折旧影响低于预期；1Q26 受需求回暖业绩超过我们预期。
发展趋势
12 吋产线折旧压制25 年利润，1Q26 确认拐点。2025 年单季度收入呈现持续环比改善态势，但2025 全年利润下滑主因公司参股的重庆12 吋及深圳12 吋重资产折旧拖累，我们认为此压力在2025 年下半年达到峰值，2026 年随两条产线产能完成爬坡，折旧压力将边际改善。单季看，1Q26 收入同比增长21.34%，为近年较高水平，扣非净利润同比增长117.16%，确认盈利弹性。
产品与方案板块结构升级，AI 算力+泛新能源+车规共振驱动毛利率改善。2025 年产品与方案业务收入60.28 亿元，毛利率22.17%，制造与服务业务47.93 亿元，毛利率31.97%。产品板块下游结构中，泛新能源占比44%、消费电子34%、工业12%、通信10%。AI 服务器领域已实现硅基与第三代半导体器件批量供应，DrMOS 功率模块、多相电源控制器、板级等产品体系完整覆盖算力基础设施。
盈利预测与估值
对应2026/27 预测营业收入维持122.2 亿元/新引入133.8 亿元，2026/27 预测归母净利润维持/新引入至12.2 亿元/15.4 亿元。公司当前股价对应3.0x26eP/B，维持跑赢行业评级，考虑到公司在AI 领域的拓展以及市场估值中枢的上行，上调目标价21%至64元，对应3.5x26eP/B，较当前股价有16.0%上行空间。
风险
行业竞争加剧及价格压力，下游需求波动，产能扩张不及预期。