福瑞达(600223)：26Q1珂谧品牌持续放量-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/孙丹阳

　　26Q1 实现收入9.00 亿/yoy+2.78%；归母净利润0.32 亿/yoy-37.1%；扣非归母净利润0.30 亿/yoy-36.3%。26Q1 化妆品板块珂谧品牌增长亮眼，重塑板块增长动能；医药板块稳定基本盘，扩充产品管线；原料及添加剂板块推进国际化与产业升级。毛利率提升显著，营销费用系受新品市场培育及推广布局影响阶段性增加，影响盈利表现。展望2026 全年，我们预计：1）颐莲喷雾大单品心智稳固、嘭润系列等单品持续丰富产品矩阵，有望延续双位数增长；2）瑷尔博士品牌调整接近尾声，287 系列升级/专利王浆酸新品进入爬坡期，有望实现放量；3）珂谧穿膜胶原定位独特，有望延续高增。维持“买入”评级。
　　化妆品板块：颐莲增长较25 年提速，珂谧表现亮眼化妆品板块26Q1 收入6.00 亿/yoy+14.1%，其中颐莲/瑷尔博士/珂谧分别实现收入2.89 亿/2.00 亿/0.82 亿元，yoy 分别+15.26%/-15.34%/+861.27%；板块毛利率67.27%/yoy+6.21pct。研发端，强化独家新原料研发攻关，新增2 项化妆品新原料备案。产品端，新品培育与推广持续加强，颐莲升级2.0 喷雾一季度销售同比+18%，重点打造颐莲水光精华面膜、瑷尔博士287系列、王浆酸系列、珂谧胶原次抛新品。营销端，通过升级品牌代言人，有效提升两大主品牌声量，为市场增长蓄力。
　　医药板块扩充管线，原料板块推进国际化
　　1）医药板块26Q1 收入0.82 亿/yoy-24.1%，毛利率49.88%/yoy-4.92pct。
　　获批药品文号1 项；重整业务与组织架构，整合医院、零售、分销渠道；药食同源领域深耕黄精等提取物的应用研究与市场拓展，发布团体标准2 项，上市系列功能饮品3 款。2）原料及添加剂板块26Q1 收入0.86 亿/yoy 持平，毛利率41.22%/yoy+1.68pct。有序推进新产品备案，注射级HA 提交国内注册。强化国际市场布局，医药级HA 重点拓展欧洲、韩国、印度市场，国际市场占有率进一步提升。
　　毛利率提升显著，费用阶段性提升
　　1）毛利率：26Q1 公司录得毛利率56.0%/yoy+4.7pct。2）费用率：26Q1销售费用率43.14%/yoy+7.65pct，主因新品市场培育及推广布局影响，营销费用阶段性增加。管理费用率4.67%/yoy-0.05pct，与去年同期基本持平。
　　研发费用率4.09%/yoy-0.68pct，与去年同期基本持平。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26E-28E 归母净利润预测2.55/3.55/4.33 亿元，对应EPS0.25/0.35/0.43 元。我们估计公司化妆品/药品/原料业务26 年归母净利润分别为2.08/0.21/0.25 亿元，参考可比公司iFinD 26E 一致预测25/14/28倍，基于分部估值法，考虑公司大单品势能延续，珂谧等新品牌心智定位具差异化，对化妆品业务给予溢价，分别给予35/16/28 倍26PE，对应目标市值73.0/3.4/7.0 亿元，总市值83.4 亿元，维持目标价8.20 元。
　　风险提示：国企改革进展较慢；业绩增速放缓；行业竞争加剧。