圣元环保(300867)：垃圾发电主业挖潜增效业绩高增关注牛磺酸与算电协同拓宽成长空间-格隆汇

机构：东方财富证券
研究员：周喆

　　【投资要点】
　　公司发布2025 年年报及2026 年一季报：全年利润高增，Q1 延续高弹性。2025 年公司实现营业收入15.55 亿元，yoy-1.66%；归母净利润2.48 亿元， yoy+36.30% ；经营性现金流净额8.28 亿元，yoy+63.82%。2026Q1，公司营收4.00 亿元，yoy+8.42%；归母净利润1.12 亿元， yoy+76.09% ；经营性现金流净额1.41 亿元，yoy+42.07%。利润端持续改善，来自于精细化运营、应收账款清收及盈利能力修复：2025 年公司毛利率为43.32%，同比提升3.07pct，净利率为16.10%，同比提升4.47pct；2026Q1 盈利中枢继续抬升，毛利率51.64%，同比提升7.33pct，净利率28.27%，同比提升10.76pct。
　　垃圾焚烧发电主业稳健，向蒸汽供热、炉渣资源化、算电协同等方向进一步挖潜。2025 年公司垃圾焚烧发电业务贡献收入12.38 亿元，占比80%。其他收入1.35 亿元，yoy+67.01%，主要系各垃圾发电厂的炉渣销售价格提升。2025 年度，公司接收垃圾进厂量581.59 万吨，同比下降3.34%；发电量19.94 亿度，同比下降1.02%；上网电量16.97 亿度，同比下降0.58%；公司积极拓展供热供汽业务，实现对外供蒸汽11.75 万吨，对外供热83.07 万GJ，供汽业务经济效益相较传统上网发电更优，目前已开发梁山圣元，莆田、曹县等项目开发中。
　　从行业看，截至2025 年末，全国垃圾焚烧总处理能力已突破110 万吨/日，城市焚烧处理能力占比升至78%，行业已由增量建设逐步切换至存量整合、网络化协同和市场化运营阶段，多元化盈利模式的重要性持续提升。公司蒸汽供热、炉渣资源化及算电协同等方向均具备进一步挖潜空间，垃圾焚烧厂区位接近城市负荷中心、绿电属性突出，适配供热和IDC 配电等新型场景。公司积极关注和探索算电协同业务，4 月7 日，由圣元环保全资持股的厦门圣元智算科技有限公司成立，注册资本2000 万元，经营范围包含人工智能理论与算法软件开发和人工智能硬件销售等AI 方向业务。
　　牛磺酸大健康布局持续推进，全产业链延伸有望打开成长天花板。公司坚持“固废处理+大健康”双轮驱动战略，积极打造牛磺酸原料及衍生品产业链。2024 年6 月公司福建泉港牛磺酸产业园开工建设，截至26Q1，4 万吨牛磺酸原料项目已完成主体及配套建筑封顶，进入设备安装阶段；大健康一期项目覆盖3 万千升/年牛磺酸及胶原蛋白饮品、3 万吨/年膨化干粮、1200 吨/年冻干猫粮及保健品生产线，工程设计及各项前期工作正稳步推进。公司已开发出多款“牛磺酸+”产品，涵盖普通食品、特膳及保健食品，部分产品已在线上线下布局销售，衍生品中试产线产品已上市销售并形成小规模收入。2025/2026Q1 公司销售费用分别同比增长1340.47%/640.35%，主要系牛磺酸产品业务产生。随着牛磺酸原料项目投产和下游产品销售逐步起量，公司有望升级为兼具现金流稳健与成长弹性的双主业公司。
　　【投资建议】
　　公司垃圾发电主业提质增效成果显著，综合考虑存量项目发电技改升级、供汽供热业务拓展、应收账款回收改善、炉渣开发价值的利用、待确认国补收入、绿电交易、CCER 等多方面因素，公司整体垃圾焚烧发电项目未来盈利能力仍有较大提升空间，我们上调了公司的利润预测，预计公司2026-2028 年营业收入分别为18.97/21.40/23.00 亿元，同比增速分别为21.97%/12.82%/7.44%，归母净利润为3.79/4.32/5.07 亿元，同比增速分别为52.81%/14.00%/17.36%，EPS 分别为1.40/1.59/1.87 元，对应2026 年4 月27 日收盘价 PE 为14.99/13.15/11.21 倍，维持“增持”评级。
　　【风险提示】
　　新业务产能建设不及预期
　　新业务终端产品推广不及预期
　　补贴申报进度不及预期的风险

圣元环保(300867)：垃圾发电主业挖潜增效业绩高增 关注牛磺酸与算电协同拓宽成长空间

圣元环保(300867)：垃圾发电主业挖潜增效业绩高增关注牛磺酸与算电协同拓宽成长空间