科威尔(688551)：业绩符合市场预期 AI电源测试设备有望放量-格隆汇

机构：中金公司
研究员：季枫/严佳/曲昊源

　　2025 及1Q26 业绩符合市场预期
　　公司公布2025 年报及2026 年一季报业绩：2025 年营业收入5.1 亿元，同比+7.2%；归母净利润0.64 亿元，同比+30.4%。
　　1Q26 营业收入0.89 亿元，同比-16.8%；归母净利润0.07 亿元，同比-64.2%。业绩符合市场预期。
　　发展趋势
　　测试电源业务稳步恢复，氢能业务下滑明显。2025 年公司测试电源事业部收入4.4 亿元，同比增长19.5%，我们认为主要受益于下游光储及新能源车行业需求高增，同时产品价格相对维持稳定，我们预期测试电源业务在下游需求稳健增长下2026 年仍有望维持较高增速。氢能业务2025 年收入0.35 亿元，同比下降64%，主要因氢能产业在基础设施建设及商业模式成熟度方面仍面临挑战，致使行业整体投资趋于谨慎，影响公司订单及收入。
　　拓展AI 服务器电源测试设备，26 年或加速放量。2025 年公司推出针对于AIDC 各类电源的测试设备，包括PSU、HVDC、Power Shelf、DCDC 等电源测试设备，并完成部分国内外客户测试验证，并进行小批量供货。该领域目前基本被台湾致茂电子占据，大陆企业具备广阔替代空间，26 年公司收入或加速放量。
　　公司毛利率修复，费用率控制同比增长。1Q26 公司毛利率为51.8%，同比增长14.2ppt；销售/管理/研发/财务费用率分别为15.4%/13.6%/18.7%/0.0%，分别同比增长
　　2.5ppt/2.7ppt/2.3ppt/1.1ppt；1Q26 公司净利润率8.2%，同比-10.9ppt，公司毛利率明显改善，费用率同比增长。
　　盈利预测与估值
　　考虑到行业需求增速缓慢恢复，我们下调2026 净利润预期30%至1.2 亿元，同时引入2027 年净利润预测1.4 亿元。当前股价对应31.8 倍2026 市盈率和26.5 倍2027 市盈率。因行业估值中枢上行，我们维持跑赢行业评级和50.0 元目标价，对应35.3 倍2026 市盈率和29.5 倍2027 市盈率，较当前股价有10.7%的上行空间。
　　风险
　　AI 电源测试设备拓展不及预期，下游行业需求不及预期，新品开发进展不及预期，市场竞争加剧和主营产品毛利率下降的风险。