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机构：长江证券
研究员：朱梦兰/董思远
古越龙山披露2025 年年报及2026 年一季报：公司2025 年营业总收入18.31 亿元（同比-5.45%）；归母净利润2.22 亿元（同比+8.14%），扣非净利润1.67 亿元（同比-15.73%）。公司2025Q4 营业总收入6.45 亿元（同比-0.14%）；归母净利润8741.32 万元（同比+23.28%），扣非净利润8024.35 万元（同比+20.56%）。公司2026Q1 营业总收入5.41 亿元（同比+0.22%）；归母净利润6202.99 万元（同比+5.1%），扣非净利润5902.9 万元（同比+3.47%）。
事件评论
公司收入表现相对稳健，分产品看，中高档酒增长领先、高端升级延续。公司2025 年营业总收入18.31 亿元（同比-5.45%），考虑合同负债后表现相对更好、公司2025 年营业总收入+△合同负债为18.27 亿元（同比-3.3%）。公司2026Q1 营业总收入5.41 亿元（同比+0.22%），考虑合同负债变动后表现略承压、公司2026Q1 营业总收入+△合同负债为4.48 亿元（同比-6.7%）。整体来看，收入端表现相对稳健。分价格带看，2025 年中高档酒/普通酒分别实现收入13.29/4.73 亿元、分别同比-4.93%/-6.77%，2026 年一季度中高档酒/普通酒分别实现收入3.95/1.39 亿元、分别同比+4.69%/-10.95%，中高档酒表现均相对更好。同时，2025 年公司电商平台实现销售收入3.1 亿元、同比+16.1%，增长显著快于公司整体。
公司2025 年利润增速快于收入增速、非经贡献较大，2026 年一季度利润率小幅提升。
公司2025 年归母净利润2.22 亿元（同比+8.14%）、扣非净利润1.67 亿元（同比-15.73%），非经贡献较大。公司2026Q1 归母净利率同比提升0.53pct 至11.47%，毛利率同比+3.16pct 至40.31%，期间费用率同比+4.08pct 至21.59%、其中细项变动：销售费用率（同比+2.75pct）、管理费用率（同比-0.23pct）、研发费用率（同比+1.13pct）、财务费用率（同比+0.43pct）、营业税金及附加（同比-1.59pct）。
我们预计公司2026/2027 年EPS 分别为0.25/0.27 元，对应当前PE 分别为36/34 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、 省内市场消费升级节奏不及预期的风险；
2、 省内市场竞争格局恶化的风险；
3、 省外市场扩张不及预期的风险。
风险提示
1、省内市场消费升级节奏不及预期的风险：黄酒行业需求与宏观经济有一定相关度，其中大众消费与居民收入及消费者信心指数相关，商务宴席消费与投资活跃度相关度较高，公司产品价格带跨度较大，宏观经济的波动、省内市场经济形势均可能对其新品成长节奏造成影响。
2、省内市场竞争格局恶化的风险：浙江省目前由黄酒龙头酒企与非龙头酒企共同参与竞争，不排除后续其他黄酒企业加大价格竞争，市场格局有恶化风险。
3、省外市场扩张不及预期的风险：黄酒行业区域发展较为集中，未来省外扩张，或受品类认知度存在一定局限的影响，扩张不及预期。