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机构：方正证券
研究员：王玉/薛怀宁
2025 年归母净利润同比+25%，盈利能力持续增强。公司业绩稳健增长主要得益于：1）境内商用车行业整体回暖，带动主机配套市场需求复苏；2）境外积极拓展下订单规模稳步提升。公司境内外市场协同发力，境内方面，与采埃孚（嘉兴）、法士特伊顿等核心客户合作持续深化，与福达股份、长春一东等长期合作客户业务有序推进；境外市场依托原有销售网络及国际展会等渠道，存量客户关系稳定，全年实现境外收入0.49 亿元（同比+9.36%）。
公司利润增速高于营收增速，2025 年全年综合毛利率提升2.72pct 至50.11%，盈利能力提升主要得益于高附加值产品及高毛利境外市场收入的稳步增长，及生产效率优化下规模效应的显现，2026Q1 公司综合毛利率进一步提升至52.83%。
干式摩擦片业务领先地位稳固，多重驱动下长期稳健增长可期。干式摩擦片业务为公司基本盘，2025 年全年实现营收2.59 亿元（同比+9.13%），毛利率达51.38%。公司是国内干式摩擦片领军企业，同舍弗勒、法雷奥合计占据国内高端主机市场约85%的份额，并已进入采埃孚、法士特伊顿、爱思帝等全球头部离合器品牌供应链。目前，公司已将产品全面切换至T2工艺，具较强技术与客户认证壁垒，凭借优质稳定的客户资源、独立自主的技术研发体系及二十余年行业积累，公司已在该领域构建核心竞争优势。
未来公司干式摩擦片业务增长驱动力主要包括：1）商用车市场持续复苏及AMT 渗透率持续提升，带动干式摩擦片需求增长：2025 年我国商用车产销量分别为426.1 万辆和429.6 万辆，同比分别增长12%和10.9%，2026Q1 商用车市场景气度持续；AMT 作为商用车自动变速的主流解决方案，已在欧洲及北美市场得到广泛应用，渗透率有望逐步提升。2）新能源混动扭矩减振器用摩擦片市场份额仍有较大提升空间：公司积极拓展新能源混动乘用车扭矩减振器用干式摩擦片，已配套问界、长安深蓝等主流车型，替代空间广阔。3）摩擦片属于高频更换耗材，售后维修市场空间大。4）高毛利海外市场稳步拓展：2025 年公司实现境外市场毛利率高达60.76%，公司将持续加大海外市场布局及投入，稳步扩大国际市场份额。
湿式摩擦片业务业务有望迎来拐点。2021 年公司成立控股子公司科马传动，布局自动变速器用湿式纸基摩擦片业务，2022 年产品正式投产，2026年该业务有望迎来拐点，2026Q1 实现营收超280 万元，单季营收已超2025 年全年（2025 年该业务实现营收250 万元，毛利率为-8.41%），并实现扭亏为盈。公司湿式纸基摩擦片业务聚焦于工程机械、农业机械等非道路领域，客户主要包括潍柴动力（潍坊）、法士特传动、蒙沃变速器、铁流股份、中联重科、唐山齿轮、悦达实业等，目前已实现小批量供货，客户产品验证情况良好。
2026 年3 月，公司与中国制浆造纸研究院达成战略合作，共同推进“非道路领域湿式纸基摩擦材料全产业链国产化”，打通“基础研究-技术攻关-成果转化-产业应用”全链条，助力实现国家关键基础零部件及材料自主化战略目标，并为公司产品的大规模产业化奠定基础。
产能持续扩张，全球化布局稳步推进。公司于2026 年成功登陆北交所，募集资金2.06 亿元，用于“干式挤浸环保型离合器摩擦材料技改项目”和“研发中心升级项目”。技改项目达产后，将新增年产1000 万片干式摩擦片产能，有效支撑未来市场需求。湿式摩擦片方面，公司现有设计产能1500 万片/年，可根据订单情况灵活快速扩产。全球化布局方面，公司积极拓展俄罗斯、中东等境外市场，已成为 NPK 唯一供应商，并同步争取进入伊顿与采埃孚的全球采购体系，致力于成为全球领先的传动摩擦材料供应商。
盈利预测：公司干式摩擦片基本盘稳固，湿式纸基摩擦片业务走差异化竞争路线，有望迎来拐点，同时稳步推进全球化布局，致力于成为全球领先的传动摩擦材料供应商；我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润分别为1.02/1.13/1.26 亿元，YOY+13.18/11.45/11.47%，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
风险提示：宏观经济不景气风险，行业波动风险，新产品推广不达预期风险等。