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机构：方正证券
研究员：周昕/谷寒婷
收入端拆分：线下渠道增长拉动，线上高基数稳健管控，新品重组蛋白牙膏表现亮眼
分渠道：25 年：①线上电商收入5.88 亿/+22.33%，②线下收入11.21 亿/+4.48%：其中经销收入10.93 亿/+5.90%，直供收入0.28 亿/-31.09%。
26Q1 预计线下渠道高增驱动，线上Q1 高基数下主动管控调整，度过高基数后4 月起增长开始逐步回暖。
分产品：25 年：①成人基础口腔护理产品收入15.55 亿/+10.50%，其中成人牙膏收入13.80 亿/+10.71%，成人牙刷收入1.75 亿/+8.85%。②儿童基础口腔护理产品收入1.08 亿/+5.10%，其中儿童牙膏收入0.79 亿/+8.80%，儿童牙刷收入0.29 亿/-3.65%，③口腔医疗与美容护理等产品收入0.37 亿/-2.90%，④电动口腔护理产品收入0.14 亿/+45.72%。
26Q1 新品医研抗敏重组蛋白牙膏增长亮眼，26Q1 成为抖音最大单品。
盈利拆分：渠道/单品结构扰动毛利率/销售费率，整体盈利稳步上行毛利率：25Q4 毛利率56.58%/+6.96pct，26Q1 毛利率52.59%/-2.92pct，Q1略有下滑预计主系线下放量的结构影响。
费用率：25Q4 销售费用率38.34%/+4.95pct，研发费用率2.47%/+0.55pct，管理费用率5.44%/-0.41pct。26Q1 销售费用率35.77%/-2.79pct，主系主动收缩线上投流实现稳健管控，研发费用率2.65%/-0.02pct；管理费用率3.15%/-0.32pct。
净利率：25Q4 归母净利率9.27%/+0.74pct。26Q1 归母净利率10.46%/+0.43pct，盈利端稳步上行。
投资建议：①公司在线下表现优异背景下，线上主动优化投放，Q1 实现稳健增长开门红，彰显品牌高成长韧性，线上度过Q1 高基数后增长有望迎来环比加速；②新品医研抗敏重组蛋白牙膏表现优异，有望复刻专效修护牙膏成功路径成为下一个大爆品，同时后续4.0 升级产品有望逐步落地；③此外公司26年新任期借“十五五”规划启动，有望设定更为积极的发展目标，关注新品放量及线上渠道回暖表现。
风险提示：行业竞争加剧；营销投放费用管控不达预期；新品牌孵化风险；新品类培育团队不达要求等。