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机构：华创证券
研究员：张皓月
26Q1 实现营收16.44 亿元，同比增长11.08%，归母净利润1.24 亿元，同比下滑39.50%，EPS 为0.31 元/股。
同日，公司发布《关于实际控制人兼董事长、董事兼总裁及部分高级管理人员增持股份计划的公告》，实际控制人兼董事长秦华先生/董事兼总裁杜士芳女士/董事会秘书王鹏先生拟通过二级市场集中竞价或法律法规允许的其他方式增持公司股份，增持金额分别不低于人民币1000/100/30 万元。该增持计划基于对公司未来持续稳定发展的坚定信心以及对公司内在价值的认可，同时有助于提升投资者信心，切实维护中小股东利益。
评论：
2025 年，公司主粮营收为41.38 亿元，同比+53.79%；零食营收25.363 亿元，同比+2.11%；保健品及用品营收6701.61 万元，同比+45.84%；其他业务收入2812.60 万元，同比+12.92%。主粮业务为收入的核心支撑，且占比较24 年继续增长约10pct。
公司境外营收17.69 亿元，同比+4.46%；国内营收50.00 亿元，同比+40.79%。
境外业务主要受美国加征关税影响、增速较24 年有所放缓；国内主要受益于自有品牌业务高速增长，其中麦富迪增长40%+、其中麦富迪高端子品牌霸弗增长60%+，带动麦富迪品牌内部结构升级；高端弗列加特增长80%+，品牌高端化战略持续推进。从品牌销售渠道来看，公司品牌直销营收为27.38 亿元，同比+39.04%；经销营收为22.27 亿元，同比+41.34%；直销占比与毛利实现双高，通过深耕C 端用户构建起品牌溢价护城河。
2025 年公司整体毛利率42.49%，同比上涨+0.22pct。1）分产品来看，主粮和零食毛利率分别为45.52%/37.24%，同比分别为+0.82/-2.23pct。2）分地区来看，公司境外毛利率为32.21%，同比-3.03pct；公司境内毛利率46.13%，同比+0.51pct。3）分销售模式来看，公司OEM/ODM 毛利率为31.17%，同比-2.01pct；品牌经销毛利率为38.24%，同比-0.32pct；直销毛利率为53.37%，同比+0.26pct。
投资建议：我们坚定看好公司对品牌发展的前瞻视角与其在经营维度的高效高质落地，并且认为公司当前积极把握战略发展黄金窗口期是正确的长期选择，当前公司正处于结构升级的关键攻坚期，是后期利润释放的必经之路。考虑公司境外业务关税影响及品牌业务正在战略转型期，我们调整公司26/27 年EPS 预测为1.93/2.57 元/股（原预测为2.59/3.13 元/股），同时引入28 年预测2.95 元/股。根据DCF 估值法，给予目标价为75 元/股，对应27 年30 倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化。