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机构：申万宏源研究
研究员：刘靖/郑菁华
事件：1）公司发布2025 年年报。2025 年，公司实现营收10.32 亿元（YoY-16.7%），归母净利润1.95 亿元（YoY-7.8%），扣非归母净利润1.91 亿元（YoY-7.4%）；2025Q4 单季，公司实现营收2.52 亿元（YoY-6.4%、QoQ+20.0%），归母净利润4187 万元（YoY-12.8%、QoQ+7.1%），扣非归母净利润4074 万元（YoY-9.8%、QoQ+4.0%）。业绩符合预期。2）公司发布2025 年度权益分派预案。向全体股东每10 股派发现金红利4.30 元（含税），合计派发现金红利5829.37 万元。
传统主业受行业内卷影响，收入下滑，新增电子级羟胺水溶液供应。2025 年，公司营收同比下降16.7%，主要系硅烷交联剂、羟胺盐收入同比下降所致。分产品看，硅烷交联剂产量相对平稳，2025 年产量为4.56 万吨，同比增长2.6%，而价格受到行业内卷影响有所下滑，整体收入为5.76 亿元，同比下降19.4%；羟胺盐基本满产，2025 年产能利用率为99.1%，产量为3.47 万吨，价格同样受到行业内卷影响有所下滑，整体收入为2.85 亿元，同比下降22.4%；但公司在湿电子化学品领域布局初见成效，新增电子级羟胺水溶液供应，开展其中试并实现规模销售。
技改降本+原料价格下降，维持较好的盈利能力。2025 年，公司实现毛利率30.0%，同比增加2.0pcts，尤其是羟胺盐产品毛利率为44.0%，同比增加7.6pcts。一方面，公司通过丁酮肟自产比例提高等方式，持续降本；另一方面，公司主要原料丁酮价格下降，根据百川盈孚数据，丁酮华东市场价2025 年均价为7215 元/吨，同比下降8.4%；使得公司在产品售价下降的情况下，仍保持较好的盈利能力。2025 年，公司实现净利率18.8%，同比增加1.8pcts，费用率相对稳定。
展望：丁酮涨价带动产品价格略回升，盈利能力维稳，同时积极推进羟胺水溶液国产替代。
2026 年，公司主要原料丁酮价格快速上涨，根据百川盈孚数据，丁酮华东市场价最新（2026/4/23）为11500 元/吨，较年初（2026/1/1）上涨84.7%，带动公司产品价格略有回升，盈利能力维稳。同时，公司加大羟胺水溶液的培育，推进终端芯片客户验证，预计2026年将完成工业化装置建设，使该产品逐步成为业绩的新增点。
盈利预测与估值：公司基本盘地位稳固，创新能力强，向半导体湿电子化学品延伸初见成效，首个产品“电子级羟胺水溶液”切入半导体清洗领域，国产替代逐步放量，持续关注公司在该领域的布局。我们维持公司2026-2027 年盈利预测，新增2028 年盈利预测，预计分别实现收入12.11、15.99、21.14 亿元，归母净利润2.14、3.58、5.04 亿元，对应当前PE 分别为26、16、11 倍，维持“买入”评级。
风险因素：羟胺水溶液推广不及预期的风险，下游行业周期波动的风险，市场竞争加剧的风险。