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机构：国金证券
研究员：姜涛/许子怡
2026 年4 月26 日公司披露2025 年报及2026 年一季报，2025 年公司实现营收280 亿元（同比-5.4%），归母净利润40.13 亿元（同比+1.8%），创上市至今新高；2026Q1 实现营收68 亿元（同比-7.1%），归母净利润7.88 亿元（同比-22.0%）。
经营分析
2025 年主业盈利持续改善，平均上网电价相对稳定：毛利润口径，25 年公司燃煤板块同比+5.2 亿元，气电同比-0.7 亿元，风电同比+1.8 亿元，光伏同比-0.7 亿元。2025 年新增控股装机2.71GW（均为新能源），控股总装机达20.66GW，新能源装机占比提升至42.8%；25 年完成上网电量554 亿千瓦时（同比-1.6%），平均含税上网电价0.494 元/度（同比-1.7 分/度、降幅3.3%），其中煤电/气电/风电/光伏分别同比-0.9/+0.3/+1.6/-9.7 分/度。
参股火电、核电、抽蓄等，投资收益持续增厚业绩：25 年投资收益达14.99 亿元（同比-6.4%），统计参股上海煤电部分为6.88 亿元、上海气电部分为2.39 亿元（与国电电力、上海电力、华能国际互相持股）。另有公允价值变动收益5.10 亿元（同比+10.6%）。
自由现金流持续增长，每股分红持续提升：25 年公司经营现金流净额87 亿元（同比+2.41%），投资净流出45 亿元（绝对值同比-4.8%），自由现金流达42 亿元（同比+72.3%）；2026Q1 经营现金流为24 亿元（同比-0.7%）。2025 年度拟每股分红0.46 元，分红总额22.5 亿元，占归母净利润的56%，最新收盘价对应股息率4.9%。
26Q1 业绩同比下滑较大，考虑为公允价值变动及市场化影响：26Q1公司公允价值变动收益0.21 亿元（同比-1.5 亿元，主要为股票和基金投资）；毛利润同比-1.3 亿元，考虑主要为新能源市场化提升影响（26Q1 为100%市场化，25Q1 为76%）。26Q1 公司完成上网电量134 亿千瓦时（同比-2.3%），平均含税上网电价0.483 元/度（同比-1.8 分/度，降幅3.6%）。
盈利预测、估值与评级
公司煤电气电布局上海、电价相对稳定，26 年内有望投产1.35GW风电弥补新能源盈利能力下滑。考虑到26 年电价下降，我们调整公司2026-2028 年归母净利润预测至36.64/39.03/41.05 亿元，对应EPS 为0.75/0.80/0.84 元；公司股票现价对应A 股PE 估值为12.5/11.7/11.1 倍，维持“买入”评级。
风险提示
煤价持续上行；新能源项目建设、上网电价不及预期等。