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机构：中金公司
研究员：张文杰/冯启斌
公司公布1Q26 业绩：收入35.57 亿元，同比+26.90%，主要受改扩建确认建造业务收入影响；毛利同比减少1.02 亿元至9.20亿元；归母净利润13.49 亿元，同比+1.50%，主因投资收益同比增长7049 万元，符合我们预期。
发展趋势
1Q26 公路主业或有小幅增长，毛利延续承压。由于公司控股路产分布广泛，我们以行业数据作为参考，根据交通运输部数据，1Q26 公路客运量同比-3.4%，公路货运量同比+4.0%，高速公路货车通行量同比+3.0%，我们认为货运表现优于客运情况下，公司通行费收入或有小幅增长。此外公司参股的高速上市公司及路产等贡献投资收益12.5 亿元，同比+6.0%。成本端，公司营业成本同比+48.0%，主要受京津塘改扩建影响，剔除改扩建影响后毛利同比-10.0%至9.2 亿元（v.s. 2025 全年毛利同比-8.0%），我们认为公司毛利率或阶段性承压。
推进核心路产改扩建和投资并购，分红政策稳健。根据公司公告，核心路产之一的京津塘高速正在实施改扩建（截至2025 年底项目进度为9.72%）、甬台温高速改扩建仍在积极推进中。“十四五”期间，公司先后完成京台高速廊坊段、路劲资产包、永蓝高速等优质项目收购，我们认为未来公司或持续探索优质项目收购机遇，增强股东回报。根据公司《未来三年（2025-2027 年）股东回报规划》，每年分红比例不低于合并报表归母净利润（扣减对永续债等其他权益工具持有者）分配后的利润的55%。根据我们测算，现价对应2026/2027 年股息率为4.2%/4.2%。
盈利预测与估值
考虑到不贡献利润的改扩建业务同比增幅较大，我们上调2026/2027 年营业收入22.3%/28.8%至164.6/178.8 亿元，维持盈利预测48.0 亿元/48.5 亿元不变，同比+4.2%/+0.9%。当前股价对应2026/2027 年13.2 倍/13.1 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级和目标价9.72 元不变，对应2026/2027 年13.8 倍/13.6 倍市盈率，对应2026/2027 年4.0%/4.0%股息率，较当前股价有4.0%的上行空间。
风险
经济增长不及预期，改扩建不及预期，收并购不及预期。