千味央厨(001215)：直销、线上渠道表现亮眼 26Q1收入高增-格隆汇

机构：华福证券
研究员：龚源月/童杰

　　事件：公司发布2025 年年报及2026 年一季报，25 全年公司实现营业收入18.99 亿元，同比+1.64%；归母净利润0.64 亿元，同比-24.04%。其中，25Q4 实现营收5.21 亿元，同比+3.36%；归母净利润0.10 亿元，同比+358.09%。26Q1 实现营收5.83 亿元，同比+23.83%；归母净利润0.23 亿元，同比+5.40%。
　　25H2 直销渠道增长提速，烘焙甜品及菜肴品类表现亮眼。收入方面，分品类看，25 年公司主食类/小食类/烘焙甜品类/冷冻调理菜肴及其他分别实现收入8.88/4.06/4.22/1.67 亿元，同比-2.82%/-7.38%/+15.64%/+18.09%，烘焙甜品及菜肴品类拉动公司整体增长。分渠道看，公司25 年直营/经销分别实现收入8.98/9.86 亿元，同比+11.08%/-6.19%，25H2 直营业务增长提速，经销业务降幅收窄。此外公司25 年实现线上渠道收入0.73 亿元，同比+76.29%。
　　毛利率25Q4 以来小幅修复，26Q1 销售费用率高增拖累盈利能力。盈利方面，25 全年/25Q4/26Q1 公司毛利率为22.71%/22.66%/24.75%，同比-0.94/+0.62/+0.33pcts，近期实现小幅修复。费用端，25 年整体四费合计有所上升，同比+0.63pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.58/+0.01/-0.09/+0.13pct 。25Q4/26Q1 整体费用率同比-1.01/+1.50pcts，其中26Q1 销售费用率同比+2.69pcts 是整体费率上升的主要原因，其他费用率延续较好控制。结合以上，25 全年/25Q4/26Q1 公司实现归母净利率3.35%/1.88%/3.88%，同比-1.13/+1.45/-0.68pcts。
　　把握商超定制化机遇，B+C 双轮驱动带动收入提速。行业需求已呈现复苏趋势，公司在维护原有百胜、海底捞、华莱士等核心餐饮大客户同时，积极把握传统商超渠道转型升级、自有品牌建设、定制化产品需求提升的机遇，重点开拓盒马、沃尔玛等头部连锁零售客户以及线上渠道，积极推新拓品，实现收入端修复提速表现。展望未来，我们认为公司自身柔性生产、定制化开发、服务客户的相对竞争优势依然显著，有望在通过自身积极的客户、渠道结构变革过程中实现整体规模的持续增长。
　　盈利预测与投资建议：基于公司25 年报及26 一季报业绩，我们下调公司26-27 年盈利预测，预计26-27 年归母净利润分别为0.93/1.15 亿元，（前值为1.02/1.20 亿元），并引入28 年归母净利润预测为1.38 亿元，同比+46%/+25%/+20%，当前股价对应26-28 年P/E 分别为45/36/30 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：食品质量安全、大客户不及预期、主要原材料价格波动等