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机构：中金公司
研究员：王思洋/龙友琪/樊嘉敏
业绩符合市场预期，处于业绩预告区间内
25 年/1Q26 营收同比+31.6%/+17.0%至80.0/19.3 亿元，归母净利润同比-94.1%/-374.9%至0.3/-3.6 亿元。公司业绩承压主因2025 及1Q26 猪价同比下滑，且1Q26 公司资产减值损失/资产处置损失-1.2/-0.6 亿元。
发展趋势
生猪养殖以量补价逆势增长，皮革积极拓展客户带动收入。1）生猪：收入端，2025 年生猪/1Q26 商品猪收入73.6/17.0 亿元，同比增长32.1%/11.4%，公司收入增长因出栏量同比增长。出栏量端，2025 年生猪/1Q26 商品猪出栏量458.1/115.9 万头，同比增长66%/42%。2）皮革：2025 年收入同比+55.4%至2.0 亿元，销量同比+54.4%，毛利率同比+32.3ppt 至5.8%。
高效种猪优势延续，资金状况存优化空间。1）生猪养殖：公司2025/1Q26 完全成本约13.0/12.5-13.0 元/千克、2025 年PSY 超29、4Q25 标杆种场PSY 突破32，公司种猪效率保持行业第一梯队。2）资金状况：公司1Q26 末资产负债率69.79%，同比/环比+6.9/+2.5ppt，我们判断负债率提升因短期借款及长期借款增加。
3）生产性生物资产：公司1Q26 生产性生物资产5.42 亿元，同比/环比-7.8%/-22.0%；存货24.5 亿元，同比/环比-2.2%/-5.4%。公司主动优化产能结构，提升优质母猪比例。
发展重心由规模扩张，转向聚焦效率改善与降本优化。1）降本增效：公司制定2026 年商品猪完全成本目标12 元/千克，通过管理体系优化迭代、提升种猪优势、标杆场成功实践复制实现。
2）资金控制：公司采取轻资产养殖模式、具备一定成本控制能力，计划依托加强生产管理促进增效降本，我们建议关注公司资产负债率控制水平。
盈利预测与估值
我们判断2026 年猪价中枢回落，下调2026 年净利润由8.6 亿元至0.5 亿元，引入27 年净利润6.6 亿元。当前股价对应27 年14倍P/E，维持跑赢行业评级。兼顾盈利调整及公司历史头均市值中枢，维持目标价23 元，对应27 年18 倍P/E，30%上行空间。
风险
猪价及出栏量低于预期；动物疫情风险；原料价格涨幅超预期。