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机构：国泰海通证券
研究员：訾猛/颜慧菁/程碧升/徐洋
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级。我们预计 2026-2028 年 EPS 为0.97/1.07/1.23 元，考虑到复合调味品行业景气度较高，公司成长性较好，给予公司一定估值溢价，给予公司2026 年40 倍PE，目标价38.8元/股，维持“增持”评级。
26Q1 收入同比+23.73%。25Q4 收入为1.24 亿元、同比+15.73%，扣非归母净利润为0.2 亿元、同比+577.62%，26Q1 收入为1.25 亿元、同比+23.73%，扣非归母净利润为0.18 亿元、同比+2.72%。如果剔除并购的艾贝棒，则26Q1 主营业务收入为1.09 亿元、同比+7.55%。
强化费用管控。26Q1 毛利率同比-3.61pct 至35.59%，预计受2025年4 月并表艾贝棒的一定影响，26Q1 销售/管理/财务费用率分别同比-0.94/-0.87/+1.06pct 至4.34%/12.21%/1.5%，销售费用率下降预计系减少了C 端投入及进行精细化管控所致，最终主要因为毛利率导致26Q1 扣非归母净利率同比-2.94pct 至14.39%。
餐饮、食品加工渠道实现较快增长。26Q1 各产品营收/yoy 分别为酱汁类0.81 亿元/+5.46%、粉体类0.27 亿元/+14.78%，另外烘焙类因为并表艾贝棒贡献了0.16 亿元增量。分渠道看，餐饮渠道和食品加工渠道实现较快增长，具体来看，26Q1 各渠道营收/yoy 分别为餐饮0.68亿元/+44.35%、食品加工0.42 亿元/+29.37%、品牌定制0.13 亿元/-23.69%，其他直营商超、直营电商和经销商（零售）渠道的收入贡献仍非常有限。
期待增量突破。我们认为，目前相对平淡的餐饮需求是当下2B 供应链公司所面临的核心矛盾，公司虽然整体体量较小，但也受影响较大，成长速度有所放缓，期待后续在存量客户的挖潜、新客户的拉新上有所突破。
风险提示。需求较弱、市场竞争加剧、原材料成本波动等。