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机构：中金公司
研究员：刘倩文/李千翊/曲昊源/张琎/闫汐语/张一弛
公司公布2025 年年报和1Q26 业绩：2025 年实现营收143.61亿元，同比-1.64%；归母净利润12.74 亿元，同比-43.62%。
1Q26 实现营收32.37 亿元，同比-10.84%，归母净利润1.67 亿元，同比-65.80%。业绩低于我们的预期，主要系：1）国内电表招标量价承压；2）国内新能源行业周期性调整、海外交付低盈利的配电首单；3）医疗板块受医保政策持续深化影响，收入同比下滑、2025 年计提商誉减值准备3.56 亿元。
分板块来看，2025 年公司智能配用电业务实现营收111.63 亿元，同比+0.38%，国内/海外营收分别为83.82/27.81 亿元，同比-0.29%/+2.48%，板块毛利率为27.08%，同比-7.73ppt；医疗服务业务实现营收29.76 亿元，同比-8.67%，毛利率为28.84%，同比-8.67ppt。
发展趋势
在手订单支撑收入转化；海外战略深化驱动增长，国内基本面或迎拐点。2025 年末公司在手订单为148.01 亿元，同比+12.12%，其中国内/海外分别同比+12.87%/11.14%；1Q26 末公司在手订单为157.41 亿元，同比+0.15%，其中海外配电在手订单为22.95 亿元，同比+37.66%。在国内网侧招标承压的情况下，2025 年公司海外市场积极发展，配电业务新增匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦、斯洛伐克等多个国家的首单突破，并在沙特、希腊、巴西、墨西哥等国家取得续单；用电业务突破美国市场，新建肯尼亚电表生产基地，新增190 余项产品认证资质。我们看好2026 年基本面改善：1）国网电表切换新标准带来量价齐升；2）国网配网联采价格企稳回升；3）海外配电逐渐交付高盈利订单；4）海外配电多区域订单进入从1 到10 加快放量阶段。
盈利预测与估值
考虑到电表招标量价以及医疗板块阶段性承压，我们下调2026年净利润预测26%至21.21 亿元，引入2027 年净利润预测24.31 亿元。当前股价对应2026/2027 年16.4/14.3x P/E。维持跑赢行业评级，考虑到板块估值中枢上移，维持32.0 元目标价，对应2026/2027 年21.2/18.5x P/E，仍有29.2%上行空间。
风险
电网投资不及预期，原材料价格上涨，医保政策变动。