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机构：东吴证券
研究员：曾朵红/许钧赫
优化客户及产品结构：公司25 年毛利率32.7%，同比+0.2pct，25Q4/26Q1毛利率28.0%/31.3%，同比-4.3/-1.8pct， 25 年归母净利率21.9%，同比-2.6pct，25Q4/26Q1 归母净利率15.8%/18.5%，同比-8.6/-5.3pct，主要系客户及产品结构有所调整。分产品看，25 年公司制动系统/传统系统类轴承实现收入6.2/1.0 亿元，同比+1.49%/+11.93%，毛利率分别为32.37%/33.29%，同比+1.19/-1.56pct。分地区看，25 年公司国内/海外收入分别为2.3/5.6 亿元，同比-5.67%/+5.24%，毛利率30.18%/33.71%，同比-1.42/+0.77pct。整体看，公司在深耕现有售后市场销售渠道的基础上，开拓全球顶级售后客户，主业保持稳健发展。
持续加快全球化布局：公司产能优化升级持续进行，目前拥有浙江新昌和泰国大城府两大生产基地共四个现代化厂区，25 年在美国密歇根州新建工厂，基础建设已完成，后续将根据客户需求逐步投产。
积极布局机器人零部件、海外产能落地在即：公司依托已有的技术积淀和先发优势，布局谐波减速器及一体化轴承等产品，正积极推进机器人业务的技术储备与客户对接。产能方面，已于国内实现储备产能，同时依托泰国工厂新增高精密零部件产能，未来有望成为公司新增长极。
期间费用增长明显、经营性现金流改善：公司25 年/26Q1 期间费用0.6/0.3 亿元，同比+97.3%/+113.1%，期间费用率8.0%/13.3%，同比+3.9/+6.5pct，26Q1 销售/管理/研发/财务费用率1.6%/4.4%/3.5%/3.8%，同比变动+0.2/+0.9/-1.3/+6.8pct。26Q1 经营活动现金净额0.3 亿元，同比+67.1%。应收账款2.9 亿元，较年初+7.4%。存货2.3 亿元，较年初-3.4%。
盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人业务正处于投入阶段，我们下修公司26-27 年归母净利润为2.18/2.62 亿元（原值为 2.57/3.38 亿元），预计28 年为3.03 亿元，同比+26%/+20%/+15%，对应现价PE 分别为159x、132x、114x，机器人行业空间广阔，公司技术实力优秀，产能布局深入，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，机器人业务不及预期等。