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机构：申万宏源研究
研究员：李绍程/宋涛/马昕晔
26Q1 地缘冲突再起，产品发货结构调整，研发费用及汇兑损失影响当期利润。26Q1 地缘冲突再现，公司短期调整发货结构，内销占比提升，根据中国海关，河南润滑油添加剂26Q1出口量约2.24 万吨，占国内整体出口量34%，同比、环比分别下滑19%、27%。26Q1 公司实现毛利率33.85%（YoY-1.56 pct，QoQ+2.59 pct），净利率15.96%（YoY-7.18 pct，QoQ-1.34 pct），毛利率整体稳定，但26Q1 销售费用/管理费用/研发费用/财务费用同比分别变动+774/-160/+3660/+1593 万元，环比分别变动+386/+477/-1790/+585 万元，并产生汇兑损失约1020 万元，使得净利率有所下行。随着全球供应链重构，叠加公司品牌效应凸显，海外市场不断开拓，中长期出口将展现出强大韧性，支撑公司产销保持高位。
公司产品顺价能力强，或受益于地缘冲突带来的订单外溢。受中东地缘政治局势影响，原材料、能源及物流成本持续上涨，3 月16 日，公司发布涨价函，不同类别添加剂价格每吨上调1800 元，其在下游客户成本占比极低，原油价格大幅波动下的顺价能力较强。此外，地缘冲突或冲击相对稳定的全球润滑油添加剂供应链，当前海外“四大”企业话语权强，且在新加坡等地皆有产能布局，后续或面临供应能力下滑风险，公司有望受益于此轮订单外溢。
规模优势不断显现，加快海外布局，核心客户准入不断突破。公司润滑油添加剂（单剂）设计产能达31.5 万吨，同时在建产能48.5 万吨，规划产能如期转固释放，规模快速提升。产品认证方面，公司CI-4、CK-4、SN、SP、SQ 级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试，已取得多个产品的OEM 认证。根据公司公告，公司全资子公司瑞丰香港拟与法拉比下游公司在沙特合资设立瑞丰法拉比，将辐射中东、非洲、印度等润滑油添加剂市场，其中瑞丰香港持股60%。项目计划投资额约2.46 亿美元，其中一期投资额预期1.27 亿美元，预期经过2-3 期建设，形成主要核心单剂及主流复合剂品种的润滑油添加剂生产基地。海外工厂的布局，有望进一步加快核心客户的准入突破，逐步发展成为全球除“四大”企业外的第五家综合型润滑油添加剂厂商，未来发展空间显著。
盈利预测与投资评级：考虑到地缘冲突影响公司发货节奏，以及费用端增长，我们下调公司2026-2028 年归母净利润预测为9.03、11.46、13.89 亿元（前值为10.94、13.19、15.46亿元），对应PE 估值分别为16X、12X、10X。根据wind 统计，截至2026 年4 月24 日，公司当前PE（TTM）为20.82X，自2020 年11 月27 日上市至今，PE（TTM）中枢为23.46X，具备较高安全边际，维持“增持”评级。
核心假设风险：产品价格大幅波动；原料价格大幅上涨；新项目进展不及预期。