稳健医疗(300888)：2026稳健开局-格隆汇

机构：天风证券
研究员：孙海洋

　　公司发布25 年及26Q1 业绩
　　26Q1 公司收入27 亿，同比+3%，归母净利2.5 亿，同比+1%，扣非归母净利2.3 亿，同比-3%；净利润增幅低于营收增幅的主要原因是人民币升值，导致汇兑损失比去年同期增加约4100 万元。
　　25 年公司收入109 亿，同比+22%，归母净利7.7 亿，同比+10%，扣非归母净利7.1 亿，同比+19%。其中Q4 归母净利润0.4 亿同比下降，主要系第四季度计提商誉减值 1.79 亿元。
　　2025 年度累计现金分红总额 4.4 亿元，占25 年度归母净利润比例为 57%，分红比例逐年提升。
　　医疗+消费业务保持稳健，品牌健康发展
　　分业务板块看，2025 年医用耗材业务实现营收51 亿，同比+31%，占比47%；剔除GRI 营收52 亿，同比+8%；消费品业务营收57 亿，同比+15%，占比53%，两大业务相互协同，实现均衡发展。
　　医疗板块：高价值高毛利产品持续高增速。分产品，25 年传统伤口护理与包扎/ 高端伤口辅料/手术室耗材/ 感染防护/ 健康个护分别实现收入11/9/15/5/5 亿，分别同比-5%/+20%/+83%/+27%/+17%，公司持续研发创新，优化产品结构，高端敷料等高价值高毛利产品占比显著提升；渠道端，国外/国内分别实现营业收入 28.5/8.3 亿元，同比+48%/+15%，国外占比上升，国内进入重点和战略医院拓展渠道。C 端自主品牌业务（国内药店、国内外电子商务渠道）累计实现收入9.2 亿元，同比+29%。
　　消费品业务：棉柔巾快速增长、卫生巾厚积薄发、商超渠道成为增长新引擎。细分品类看，干湿棉柔巾/卫生巾/婴童服饰/成人服饰分别实现营收18/10/10/11 亿，同比+13%/+45%/+3%/+18%。核心爆品干湿棉柔巾作为全棉时代第一大单品，销售额保持良好增长；卫生巾方面，“ 奈丝公主”年内行业销售排名显著提升，有望成为全棉时代可持续发展的又一个超级大单品。成人服饰方面，公司战略聚焦内裤及家居服等贴身品类，创新产品获得市场认可。渠道方面，线上/线下分别实现营收36.4/15.1 亿元，同比+19%/+1%；其中，兴趣电商平台实现突破性增长 (例如抖音同比增长超60%)，商超渠道提速发展，全年收入4.6 亿元，同比+42%，未来发展空间十分广阔。
　　盈利能力稳中向上
　　25 年/26Q1 公司毛利率分别47.6%/48.9%，分别同比+0.3/+0.5pct，持续得到优化，综合费用率分别35.7%/35.5%，分别+0.2/+1.4pct。
　　医用耗材业务方面，近两年公司积极恢复盈利能力，从产品结构调整、新技术及新产品迭代、组织运营效率提升及渠道建设等各方面进行了全面提质提效，剔除商誉减值影响，25 年营业利润率9.4%，较上一年同期基本持平。
　　消费品业务方面，得益于棉花价格下行及产品结构优化的影响，全棉时代25 年实现毛利率57.3%，同比+1.4pct；全棉时代持续推进新品迭代、产品结构优化、折扣管控、降本增效、精细化运营管理等行动，消费品业务营业利润率13.2%，较上一年同期+1.1pct。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　公司在医疗+消费品业务双轮驱动下，品牌势能、盈利能力长期向好；考虑去年Q1 高基数下增速放缓，我们调整26-27 年并新增28 年盈利预测，预计未来三年收入分别为125/139/154 亿（26-27 前值为132/150 亿），归母净利分别为9.7/11.1/12.5 亿（26-27 年前值为12.3/14.6 亿），对应PE 分别为19/16/15x。
　　风险提示：并购整合风险；新兴渠道增长不及预期；医疗及消费品市场竞争加剧；汇率波动；原材料价格波动等