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机构：长江证券
研究员：彭英骐/徐晓欣
事件评论
2025 年业绩符合预期，毛利率持续提升。2025 年公司收入14.82 亿元，按照产品线拆分，髋关节置换收入8.45 亿元，同比增长15.93%；膝关节置换收入4.36 亿元，同比增长7.62%；关节业务集采落地后，进口替代持续加速，在上海/广东/浙江等地植入量同比增长40%。 脊柱和创伤植入物收入1.02 亿元，同比减少20.25%；主要是由于受政策影响，业务处于调整阶段。数字骨科定制产品及服务业务收入0.63 亿元，同比增长22.81%，公司未来将以iCOS 数字骨科平台为核心提供手术机器人等产品覆盖术前规划/术中辅助/术后监测的全流程。
海外实现快速增长，爱康品牌2020-2025 年年复合增速40%。2025 年公司海外收入3.30亿元，同比增长20.1%，其中英国同比增长13.10%、其他公司增长同比增长22.07%；主要是由于公司持续扩展新的国家和业务板块：1）国家和渠道持续增加覆盖：2025 年新增注册8 个国家，正在注册的15 个国家；新增经销10 家，新增超过5 家千万级以上的订单。2）新业务板块：海外销售新增翻修产品/单髁/肿瘤等产品，技术标杆手术机器人未来有望带来公司较快增长，2025 年已在巴基斯坦实现首台海外商业化销售。
手术机器人为第二增长曲线，看好公司产品快速放量。2025 年公司持续深化数字骨科及骨科手术机器人业务战略布局，依托集团“设备 + 植入物 + 数据”一体化闭环商业模式优势，结合在植入物领域覆盖超过5000 家医院的市场基础与领先行业地位，加快市场渗透，截至2026 年3 月公司手术机器人在中国已经实现多台中标，覆盖北京协和/浙江大学第一附属医院等多家三甲医院的中标，在海外已经完成3 台K3+手术机器人的销售。
公司注重手术机器人的培训，截至2025 年底已建立3 个区域培训中心，累计投放市场接近100 台导航和手术机器人设备，辅助完成手术突破4000 台，手术机器人业务有望迎来快速发展阶段。
盈利预测：公司是骨科关节龙头公司，预计2026-2028 年归母净利润分别为4.09、4.92和5.90 亿元，对应的PE 分别为16X、13X 和11X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
1、海外销售不及预期风险；
2、新产品研发进度不及预期风险；
3、市场竞争加剧风险；
4、政策变动的风险。