昊海生科(688366)：短期业绩承压 26年公司业绩有望重回增长-格隆汇

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/刘慧彬/贺菊颖

　　核心观点
　　受集采及消费环境等因素影响，公司2025 年业绩出现阶段性下滑，业绩短期承压。展望2026 年，公司整体业绩有望恢复增长趋势。人工晶体集采影响逐渐消除，随着公司多款高端人工晶状体（如亲水非球面多焦点、疏水模注非球面三焦点等）和第二代房水通透型PRL 等产品陆续进入或完成注册申报，产品组合有望持续优化升级，带动眼科板块企稳回升。医美业务将继续重点打造“海魅系列”高端品牌形象，“海魅月白”有望加速放量。外科领域 “康瑞胶”等创新产品有望延续高增长态势。
　　事件
　　公司发布2025 年度报告
　　2025 年营业收入24.73 亿元，同比下滑8.33%；归母净利润2.51 亿元，同比下滑40.30%；扣非归母净利润1.6 0 亿元，同比下滑57.67%。EPS 为1.09 元。
　　简评
　　业绩短期承压，集采及商誉减值影响利润
　　公司2025 年业绩出现阶段性下滑，主要受人工晶状体集采、行业竞争加剧、下游需求回落以及大额资产减值等因素影响。同时，公司对人工晶状体业务的子公司深圳新产业计提商誉减值准备约1.41 亿元，对美国子公司Aaren的品牌无形资产计提减值准备约2500 万元，对利润端产生较大影响。分业务看，眼科板块受集采降价及手术量下滑影响，收入同比下滑15.50%；医美板块受消费需求阶段性减少影响，收入同比下滑12.97%；骨科板块收入同比下滑6.31%。防粘连及止血业务表现亮眼，在新产品猪源纤维蛋白粘合剂“康瑞胶”快速放量的带动下，实现同比57.66%的高速增长。
　　拆分产品来看：
　　2025 年医疗美容与创面护理产品收入10.40 亿元（-12.97%）。其中：玻尿酸产品收入5.69 亿元（-23.2 6% ），第一、二代产品因消费需求阶段性减少而下滑，但2024 年下半年上市的第四代有机交联产品“海魅月白”贡献了可观增量，部分对冲了老产品的下滑。射频及激光设备收入2.67 亿元（+0.92%），整体持平但销售结构分化，海外市场因需求疲软下滑3268.20 万元，但国内医用级射频设备“EndyMed Pro”（黄金微针）高频皮肤治疗仪及Intensif 治疗头销售收入分别同比增长33.54%和56.61%，增长强劲。人表皮生长因子（“康合素”）产品收入2 .0 4亿元（+7.92%），延续稳健增长，并持续向多科室拓展。
　　2025 年眼科产品收入7.25 亿元（-15.50%）。其中：白内障产品线收入3.16 亿元（-24.90%），其中人工晶体（-27.30%）和眼科粘弹剂（-16.40%）均受国家集采降价及DRG/DIP 支付改革影响。公司通过优化销售结构应对，中端预装式非球面产品销量同比增长21.68%，收入占比从18.37%提升至27.74%。近视防控与屈光矫正产品线收入3.78 亿元（-6.01%）。其中视光材料业务实现收入2.14 亿元（+4.74%），保持稳健；视光终端产品收入下滑17.15%，主要因眼科消费市场疲软、市场竞争加剧，以及公司提前终止了亨泰光学角膜塑形镜的独家经销协议。但公司自主品牌“童享”、“童靓”角膜塑形镜处方片销量逆势同比增长61.06%，展现出较强韧性。
　　2025 年骨科产品收入4.28 亿元（-6.31%）。其中：玻璃酸钠注射液收入2.88 亿元（-1.02%），通过以量补价及拓展对外委托加工服务，有效应对了省级集采降价影响。医用几丁糖（关节腔内注射用）收入1.39 亿元（ -15.67%），主要受增值税率调整及销售模式向经销转变导致平均销售单价下降的影响。
　　2025 年防粘连及止血产品收入2.30 亿元（+57.66%）。传统防粘连产品受控费政策影响下滑，增长主要由新品驱动，新型止血材料猪源纤维蛋白粘合剂“康瑞胶”于2024 年底获批上市后快速放量，2025 年实现收入9882 .0 8万元，成为该板块核心增长引擎。
　　在研产品管线丰富，着重扩充眼科和医美创新产品公司持续进行研发创新，在研管线丰富。在医疗美容领域，首款无痛交联玻尿酸已于2025 年12 月获批，纠正颞部凹陷用玻尿酸已进入注册申报阶段，加强型水光、医用交联几丁糖凝胶已完成临床试验。在眼科领域，疏水模注散光矫正非球面人工晶状体等两款产品已于2025 年初获批；亲水非球面多焦点、疏水模注非球面三焦点、疏水模注延展焦深型人工晶状体以及第二代房水通透型PRL 等多个重磅产品均已进入注册申报阶段；新型超高透氧（DK180）角膜塑形镜等重点项目临床试验顺利进行。丰富的在研管线为公司长期发展奠定坚实基础。
　　费用管控良好，资产减值影响当期利润
　　2025 年公司综合毛利率为70.32%，相比上年同期的69.89%略微提升，收入下滑的背景下，毛利率略有提升，显示出较强的经营韧性。销售费用率为32.95%，同比提升4 个百分点；研发费用率为8.00%，同比下降0 .8 6个百分点，主要由于部分核心研发项目进入临床后期或注册审评阶段，相关支出阶段性下降；管理费用率17.3 3% ，同比提升0.92 个百分点，但管理费用绝对金额同比下降。资产减值损失为1.99 亿元，主要为对子公司深圳新产业计提商誉减值及对Aaren 品牌计提无形资产减值，是影响净利润的主要因素。经营活动产生的现金流量净额为4.91 亿元，同比下降24.30%。公司其他财务指标基本正常。
　　展望2026 年，多款高端新品有望获批上市、并驱动公司重回增长　　展望2026 年，公司经营有望恢复增长。眼科领域，亲水非球面多焦点人工晶状体、疏水模注非球面三焦点人工晶状体预计于年内获批上市，将显著优化产品结构，提升盈利能力；同时公司将积极应对第二轮人工晶体国家集采。医美领域，将重点打造“海魅系列”高端品牌形象，并发挥收购EndyMed 的协同效应，推广“ 黄金微针”与玻尿酸的组合销售。外科领域，将重点推动“康瑞胶”的市场准入和进院工作，有望延续高增长态势。
　　盈利预测与估值
　　短期来看，公司业绩受集采及资产减值影响承压，但眼科及医美核心业务仍有结构性亮点。外科新产品“康瑞胶”展现出强劲的增长潜力，成为短期重要业绩增量。中长期来看，公司在眼科和医美领域布局了丰富的高端创新产品管线，随着这些产品在2026 年及以后陆续获批上市，有望驱动公司重回稳健增长通道，并持续巩固行业优势地位。预计公司2026-2028 年实现收入分别为26.08、26.96、27.62 亿元；归母净利润分别为3.67、3. 9 6、4.21 亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业政策变化风险：人工晶体已进行国家层面集采，河北省也将OK 镜纳入集采范围，未来不排除集采导致公司部分产品降价幅度超过市场预期，影响相关业务盈利能力；部分国内政策及海外汇率或地缘政治等因素有不可预测性，我们的盈利预测有达不到的风险，如医疗行业合规加强等政策因素可能导致部分地区招标需求延后。
　　新产品推广进度不及预期：公司多款重磅产品在研发注册过程中，后续按照规划将陆续上市推广销售，新产品市场推广本身存在一定的不确定性，若推广进度不及预期，将影响公司业务增长的持续性。
　　市场竞争加剧：眼科、医美产品布局的厂家越来越多，未来行业面临竞争加剧的风险。