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机构：光大证券
研究员：姜浩/吴子倩
公司发布2025 年报，2025 年实现营收33.8 亿元，同比+32.6%，实现归母净利润8.6 亿元，同比+25.6%， 1Q/2Q/3Q/4Q 2025 实现营收7.7/9.1/8.3/8.7 亿元，同比+38.2%/+40.3%/+29.3%/+24.1%，实现归母净利润1.9/2.4/2.3/2.0 亿元，同比+60.4%/+44.7%/+55.1%/-20.7%。
点评：
业绩延续逆势增长，渠道结构持续优化：2025 年公司智能电动沙发/智能电动床/配件分别实现营收27.6/2.9/3.1 亿元，同比+41.2%/-16.2%/+38.8%，公司基石业务电动沙发业务在美国家具消费市场疲软的环境下依然保持逆势增长。
公司在核心客户中的份额持续提升，同时在新增客户拓展的过程中不断提升客户质量，逐步进入头部及优质零售渠道体系。2025 年，公司前10 大客户均为美国客户，70%为零售商，前十大客户采购金额同比增长，增幅在0.65%~477.14%，其中5家客户采购金额同比增幅超50%，2 家客户增幅超200%；2025 年，公司一共开拓了89 位新客户，其中84 家为美国零售商，其中9 家入选Furniture Today 于2025年5 月发布的“全美排名前100 位家具零售商”榜单，3 家入选“百强之外”榜单。
公司渠道结构持续优化，零售渠道的收入占比进一步提升，公司已逐步由订单驱动业务向以核心零售客户为基础的深度合作模式转变。2025 年，公司在美国的零售商客户数量占美国家具类客户总数的91.4%；公司对美国零售商客户的销售额占公司营业收入总额的67.1%，占美国市场营业收入的73.0%。
2025 年，公司全资子公司匠心越南和创新越南合计实现营收27.4 亿元，同比+32.6%，实现净利润4.1 亿元，同比+6.9%。
人民币升值导致汇兑损失增长，影响Q4 利润表现：2025 年，公司毛利率为39.3%，同比-0.1pcts。4Q2025 毛利率为42.0%，同比-12.3pcts。
分产品看，2025 年公司智能电动沙发/智能电动床/配件毛利率分别为38.4%/37.7%/46.9%，分别同比-1.2/-1.5/+8.7pcts，平均售价分别为2873/1973/52 元，分别同比+19.0%/+2.2%/+12.4%。根据wind 数据，1Q/2Q/3Q/4Q 2025 国内软泡聚醚吨均价为8481/7957/8230/8611 元，同比-918/-1447/-786/-225 元。在关税的压力下，公司通过产品提价有效传导了成本压力，全年毛利率表现依然较为稳定。我们认为，4Q2025 公司毛利率同比下滑的主要原因是：一方面，24Q4 毛利率基数高；另一方面，产品出货结构变化，低毛利率产品收入占比有所提升。
2025 年公司期间费用率为9.8%，同比+1.8pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.2%/2.8%/4.6%/-0.9%，分别同比+0.6/-1.3/-0.3/+2.8pcts。
4Q2025 公司期间费用率为11.0%，同比+4.8pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.3%/3.4%/3.5%/0.8%，分别同比+1.5/-2.4/-1.4/+7.1pcts。
公司销售费用率的升高，主要原因系人工费、佣金、差旅费等增加所致；管理费用率的降低主要原因系股份支付费用减少所致；财务费用率的升高，主要原因系人民币升值导致汇兑损失增加所致，2H2025 公司汇兑损失合计3824 万元，同比增加6244 万元，其中3Q/4Q 2025 汇兑损失分别达到1795/2029 万元，对下半年利润表现产生一定的负面影响。
家具板块强α标的，维持“买入”评级：考虑到美伊冲突引发的原材料成本上涨以及汇兑损失影响，我们下调公司2026-2027 年的归母净利润预测为10.5/12.8亿元（下调幅度为12%/14%），并新增2028 年归母净利润预测为15.5 亿元，2026-2028 年EPS 分别为4.80/5.86/7.07 元，对应PE 分别为15/12/10 倍。
一方面，虽然短期来看，霍尔木兹海峡航运受阻引发的原材料及海运价格攀升，会对公司成本端产生负面影响，但中长期视角下，美国地产链复苏的核心逻辑未发生改变，当前美国家居渠道库存已回归至健康水平，若后续降息预期进一步升温，板块β行情有望加速显现；另一方面，公司产能布局持续优化，目前柬埔寨基地建设项目稳步推进中，建成后公司将拥有中国、越南、柬埔寨三大生产基地，抗风险能力进一步增强。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。
风险提示：美国降息进程不及预期，美国出台针对家居行业的关税，美元兑人民币汇率大幅波动。