芯源微(688037)：化学清洗机、键合机加速国产化 2025年签单提速-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：杨海晏/袁航/杨紫璇

　　投资要点：
　　2025 年报：2025 年全年营业收入19.48 亿，同比增长11%；归母净利润7170.51 万元，同比较大幅度下降，主要由营收增速不高，叠加期间费用增加、政府补助减少等因素所致。
　　2025 年业绩低于预期。
　　化学清洗机、临时键合机量产突破，订单占比快速提升。从收入构成来看，化学清洗首次贡献收入，全面导入国内多家头部晶圆厂，并获得了部分客户的批量重复性订单，预计化学清洗在收入中的占比也将持续提升；后道及小尺寸收入占比基本持平，其中键合品类收入规模及占比大幅提升；前道Track 收入规模有所增长，随着新机型陆续推出并推进验证，将持续巩固国产细分龙头地位。从签单结构来看，2025 年签单中化学清洗和后道先进封装相关产品占比较高，其中化学清洗占比快速提升。
　　前道化学清洗机工艺覆盖度90%以上。2024 年3 月正式公开发布，机台具有高工艺覆盖性、高稳定性、高洁净度、高产能等多项核心优势，机台适用于多种SPM 工艺，同时可应用于沉积前清洗、蚀刻后清洗、离子注入后清洗、CMP 后清洗等多种前段工艺和后段工艺清洗进程，整体工艺覆盖率达90%以上。机台搭载独立开发的新一代高清洗效率低损伤射流喷嘴，洁净度已达到先进制程所需水平。
　　全自动临时键合及解键合机主要针对Chiplet 技术解决方案，可应用于 InFO、CoWoS、HBM 等 2.5D、3D 技术路线产品，兼容国内外主流胶材工艺，能够适配60μm 及以上超大膜厚涂胶需求，可实现高对准精度、高真空度环境、高温高压力键合工艺，键合后产品 TTV及翘曲度表现优异，对应开发的机械、激光解键合技术，可覆盖不同客户产品及工艺需求。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。由于Track 设备市场拓展节奏低于预期，将2026 年营收、归母净利润预测从34/4.4 亿元下调至28/2.4 亿元；新增2027-28 年营收预测37/50 亿元，归母净利润预测3.1/5.5 亿元。半导体设备企业大多处于发展早期，普遍PE 值较高。采用PS 估值，可比公司（拓荆科技、金海通、中科飞测）2026 年PS 17X，较芯源微2026 年PS 13X 高32%，维持“买入”评级。
　　风险提示：晶圆厂扩产节奏低于预期；新设备验证不达预期等；原材料采购周期延长。