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机构：国金证券
研究员：甘坛焕/王奔奔
2026 年4 月22 日，公司发布2025 年年报。2025 年公司实现收入244.33 亿元（同比+1.5%），实现归母净利润16.78 亿元（同比+9.8%），实现扣非归母净利润16.12 亿元（同比+7.6%）。
公司同时发布2026 年一季报。2026 年Q1 公司实现收入60.85 亿元（同比+1.3%），实现归母净利润5.0 亿元（同比+11.1%），实现扣非归母净利润4.9 亿元（同比+12.6%）。
经营分析
调整逐步到位，闭店恢复常态：25 年公司新增门店694 家，其中，自建193 家，加盟501 家。另外，关闭门店547 家，全年净增门店147 家。26 年Q1 公司新增门店142 家，其中，自建28 家，加盟114 家。另外，关闭门店30 家。截至26 年Q1 末，公司门店总数为14,943 家（含加盟店4,427 家）。经历24/25 年连续调整后，公司26 年Q1 闭店已恢复常态趋势，现存门店整体有望呈现较强盈利质量，叠加闭店影响减轻，内生收入端后续有望呈现良好增长态势。
加盟业务表现良好，扩张节奏有望恢复。25 年公司加盟及分销业务收入为24.3 亿元，同比+15.2%，毛利率为10.06%，同比+2.18pct。26 年Q1 公司加盟及分销业务收入为6.6 亿元，同比+15.4%，毛利率为11.42%，同比+3.39pct。考虑到公司加盟体系升级，以及良好的现金流，未来有望看到公司继续通过新建+并购+加盟三驾马车恢复扩张节奏，贡献业绩增量。
降本增效积极推进，销售费用率不断优化。通过门店网络优化、门店员工精准定编以及降本增效各项举措的积极推进，公司25 年销售费用率为23.96%，同比-1.72pct；26 年Q1 销售费用率为22.49%，同比-1.04pct。后续通过人货场改造，提升人效、优化房租，降本增效仍有望继续推动业绩稳健增长。
盈利预测、估值与评级
预计公司26-28 年归母净利润分别为18.9/21.3/23.7 亿元，分别同比增长12%/13%/11%，EPS 分别为1.56/1.75/1.95 元，现价对应PE 分别为15/13/12 倍，维持“买入”评级。
风险提示
门店提升不及预期；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。