中炬高新(600872)：改革红利逐步释放 26Q1开局亮眼-格隆汇

机构：华安证券
研究员：邓欣

　　公司发布2025 年报及2026 年一季报
　　2025 年：公司实现收入42 亿元（同比-23.9%），归母净利润5.37亿元（同比-39.86%），扣非归母净利润5.36 亿元（同比-20.08%）；
　　2025Q4：公司实现收入10.43 亿元（同比-33.65%），归母净利润1.57亿元（同比-50.4%），扣非归母净利润1.52 亿元（同比+28.21%）；
　　2026Q1：公司实现收入13.2 亿元（同比+19.88%），归母净利润2.63亿元（同比+45.11%），扣非归母净利润2.39 亿元（同比+32.49%）。
　　25 年改革调整致收入承压，26Q1 开门红亮眼
　　分产品：2025 年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别同比-16.3%/-20.3%/-49.0%/-4.7% ， 26Q1 各品类收入分别同比+13.1%/+25.8%/+113%/-10.5%，25 年各品类收入承压主因公司价盘梳理、库存清理带来改革阵痛，26Q1 各品类收入均恢复增长主因春节错期+渠道轻装上阵后补库增加。
　　分地区： 2025 年东部/ 南部/ 中西部/ 北部地区收入分别同比-26%/-19.8%/-14.6%/-11.3% ， 2026Q1 各地区收入分别同比+38.2%/+5.1%/+27.5%/-2.2%，渠道基础较好的东部地区率先释放改革红利、26Q1 收入快速增长，价格修复+渠道调改深化推动南部基地市场边际改善。
　　改革阵痛致25 年利润率承压，26Q1 盈利能力强化
　　2025 年/2026Q1 公司整体毛利率分别同比-0.6/+3.7pct，其中调味品主业25 年毛利率同比+2.82pct，地产等非主营业务毛利率下降致25年整体毛利率承压，成本红利+收入修复+改革红利释放带动26Q1 毛利率改善。
　　25 年/26Q1 销售费用率同比+3.6/+0.01pct，规模效应减弱+改革调整+广宣费用增加致25 年销售费用率提升，26Q1 销售费用率趋于稳定。
　　25 年/26Q1 归母净利率同比-3.4/+3.5pct，26Q1 盈利能力改善显著。
　　主业改革红利有望逐步释放，收购味滋美进军复调赛道
　　公司25 年围绕“强基、多样、高效”管理主题开展组织能力、体系、流程及系统建设。26 年公司将持续提升管理体系能力：渠道方面，将五个省的渠道建设列为重点业务事项，结合基础调味品与复合调味品战略，按优先级优化渠道体系，解决执行干扰问题；产品方面，将聚焦重点产品，开发创新品类，在产品不同成长阶段匹配促销资源和组织资源，保障产品健康发展。
　　26Q1 公司收购四川味滋美食品股份有限公司55%股权，战略性切入川式复调赛道，有望补强公司餐饮渠道的定制化服务能力，实现BC　　端资源协同。
　　投资建议
　　公司改革举措兼顾短期与中长期发展考量，26Q1 业绩拐点已现，预计2026-2028 年公司收入48.4/53.3/58.7 亿元（26-27 年前值49.5/54.8 亿元），同比+15.3%/+9.9%/+10.2%，归母净利润7.1/8.1/9.3 亿元（26-27年前值6.4/7.4 亿元），同比+32%/+15%/+14%；对应PE 23/20/18x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；改革进展不及预期；食品安全问题