万泽股份(000534)：高温合金收入占比持续提升看好“两机”业务出海战略机遇期-格隆汇

机构：华创证券
研究员：吴一凡/梁婉怡/吴晨玥/霍鹏浩/卢浩敏/李清影

　　公司公告2025 年报告：1）2025 年，公司实现营业收入12.91 亿元，同比增长19.62%；归母净利润1.97 亿元，同比增长2.22%；扣非后归母净利润1.75 亿元，同比增长8.88%。2）分季度看：2025Q1-Q4，公司分别实现营业收入3.35、2.9、3.15、3.5 亿元，同比分别+15.34%、+36.81%、+14.79%、+16.04%；归母净利润0.73、0.47、0.51、0.27 亿元，同比分别+10.52%、+44.94%、+23.9%、-49.81%；扣非后归母净利润0.69、0.41、0.46、0.18 亿元，同比分别+9.2%、+86.94%、+38.15%、-56.65%。3）盈利能力：2025 年，公司毛利率71.75%，同比下降3.29 个百分点；净利率13.14%，同比下降4.16 个百分点；期间费用率57.85%，同比提升0.68 个百分点。公司持续加大市场开拓与研发投入，销售费用和研发费用分别同比增长34.55%和22.31%。25Q4 销售费用增加导致当季业绩短期承压，Q4 销售费用1.22 亿元，同比增长72.68%。
　　高温合金业务：乘“两机”东风高速增长。我们看好高温合金业务是公司当前核心的增长驱动力，2025 年制造业板块实现收入3.39 亿元，同比增长37.37%，占总收入比达26.24%，同比提升3.4 个百分点。其中，高温合金材料销售实现收入3.34 亿元，同比增长41.52%，明显超过整体收入增速。1）航空发动机业务：在与航发动力的相关业务方面，公司前期承接的某项目已经进入批产状态，提前完成了质量改进计划；同时承接了2 型预研大推力发动机多款单晶叶片，包含三代单晶、双联双层壁导叶等多项高难度任务，部分已完成鉴定并交付试车。此外，上海万泽获得了中航发商发“金牌供应商”称号。2）燃气轮机业务：海外市场，公司取得了西门子全球能源公司等主机厂多型燃气轮机叶片订单，覆盖了6MW、32MW、50MW 以及480MW 多型燃气轮机叶片；在中小型燃机方面，公司承接了龙江广瀚从2MW 到40MW 的全系列燃机高温合金叶片；在中重型燃气轮机方面，先后与上海电气、联合重燃等国内主机厂进行合作，并成功进入东方电气、杭汽等主机厂供应商体系，跻身国内顶级供应商。3）产能：截至2025 年末，公司已具备高温合金单晶及定向叶片60,000件/年、等轴叶片307,000 件/年、汽车涡轮2,000,000 件/年、其他结构件10,000件/年、粉末盘100 件/年、粉末150 吨/年、母合金150 吨/年的生产能力，为承接未来订单增长奠定了坚实基础。
　　微生态制剂业务：业绩压舱石稳健增长。医药业务为公司提供了稳定的业绩基本盘。2025 年医药制造业实现收入9.26 亿元，同比增长15.09%，毛利率维持在90.97%的高位。1）核心产品增长稳健，高毛利构筑护城河。公司两大核心产品“金双歧”和“定君生”在细分领域具备高品牌知名度和市场占有率。2025年，“金双歧”实现收入6.02 亿元，同比增长12.16%，“定君生”实现收入3.23亿元，同比增长21.05%。2）南北双基地建设有序推进，产能瓶颈有望突破。
　　珠海万泽生物医药研发总部及产业化基地已全面进入设施设备调试、验证和试生产阶段；内蒙双奇沙尔沁新厂区也进入设施设备采购、安装及净化工程施工阶段。新产能的逐步释放将有效支撑公司微生态产品线的长期发展。
　　盈利预测：1）基于公司费用有所提升，我们调整公司26-27 年盈利预测至2.8、3.9 亿元（原预测值为3.3、4.2 亿元），引入2028 年盈利预测4.7 亿元，对应26-28 年PE 分别为80、59、49 倍。2）我们再次强调此前深度报告观点：我们看好公司高温合金业务，深度配套国产商用发动机，或受益于国产大飞机放量周期；切入西门子等海外燃气轮机龙头供应链，或受益于国产出海的历史性窗口期；此外，微生态活菌产品业务作为业绩压舱石有望依托产能瓶颈的突破，充分释放高毛利产品的增长潜力。强调“推荐”评级。
　　风险提示：海外业务客户开拓、订单、交付不及预期，医药业务结构与长期盈利能力波动风险等。

万泽股份(000534)：高温合金收入占比持续提升 看好“两机”业务出海战略机遇期

万泽股份(000534)：高温合金收入占比持续提升看好“两机”业务出海战略机遇期