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机构：光大证券
研究员：孙伟风/鲁俊
新行业收入延续高增。分行业看，25 年电力输配行业/其他行业实现收入16.2/29.4 亿元，同比-13.3%/+69.1%，电力输配收入下行估计系一级电网层级营收下滑；其他行业延续较高增速，25 年油气、发电、交通、核工业、应急等五大战略行业实现收入15.6 亿元，同比+42.6%；新质行业板块实现收入9.8 亿元，同比+119.7%。分销售模式看，25 年经销产品/自主产品/服务实现收入32.3/8.0/5.3 亿元，同比+27.2%/+19.1%/+34.7%。
费投收缩对冲毛利率下行，盈利能力相对稳健。25 年综合毛利率24.2%，同比-5.5pps，主因低毛利率的新领域收入高增形成拖累；期间费用率15.2%，同比-4.2pps，其中销售/管理/财务/研发费用率为7.9%/6.0%/-0.3%/1.7%，同比-2.3/-1.5/-0.2/-0.2 pps，销售及管理费率下行估计与收入摊薄效应、公司数字化技术提升以及费用管控措施加强有关。最终销售净利率为6.1%，同比-0.5pps。
单Q4 毛利率27.1%，同比-4.7 pps；期间费用率15.6%，同比-1.9 pps，其中销售/管理/财务/研发费用率为8.5%/5.9%/-0.7%/1.9%，同比-1.0/+0.2/-0.8/-0.2 pps。最终Q4 净利率7.8%，同比-0.8 pps。
依托奇点感知，布局具身智能。25 年公司整合无人机、特种机器人等相关业务板块，成立子公司奇点感知布局具身智能，实现收入0.3 亿元。奇点感知在市场推广、产品研发、团队建设及资质认证等方面均取得显著进展。例如在市场推广与场景化应用方面，25 年四足机器人外出演示及参展超百场次，广泛应用于电网、政府、管网、核电、应急等多个重点行业，品牌影响力与行业认可度持续提升。
盈利预测、估值与评级：考虑到新领域毛利率仍较低，我们略下调26-27 年归母净利预测至2.92/3.34 亿元（较上次-8%/-7%），新增28 年归母净利预测为3.95亿元，公司为电网MRO 龙头，布局新赛道和具身智能打开远期成长空间，维持“买入”评级。
风险提示：电力行业依赖度较高，新客户开拓不及预期，市场竞争加剧，应收账款规模较大。