小商品城(600415)：六区和贸易服务驱动增长 2025年利润+37%-格隆汇

机构：华创证券
研究员：汤秀洁

　　事项：
　　公司发布2025 年报：2025 年公司实现收入199.3 亿元，同比+26.6%；归母净利润42.0 亿元，同比+36.8%；扣非归母利润38.9 亿元，同比+30.5%。单2025Q4实现收入68.7 亿元，同比+34.0%；归母净利润7.5 亿元，同比+0.2%；扣非归母利润5.0 亿元，同比-28.4%。
　　评论：
　　六区开业贡献业绩增量，贸易服务业务快速扩张。分业务来看，2025 年市场经营/贸易服务/配套服务/商品销售分别实现营收52.6/15.3/5.4/99.8 亿元，同比+14.8%/+106.8%/+21.1%/+7.9%，此外新增了19.5 亿元的写字楼销售收入。1）市场经营业务：2025 年，义乌中国小商品市场实现成交额超3,200 亿元，日均客流量超23 万人次，日均外商到访量超4,000 人次，外商数量创下近10 年新高，人气集聚效应显著。同时，2025 年10 月，义乌第六代市场标志性项目——全球数贸中心盛大开业，贡献业绩增量。2）贸易服务业务：截至2025 年底，Chinagoods 平台累计在架商品数超1,702 万个；全年新增注册采购商70 万人，累计注册采购商超550 万人。2025 年，义支付获批开展市场采购贸易收结汇服务，全年跨境业务交易额突破60 亿美元，同比增长超50%，同时公司提出2026 年跨境支付交易额新增100 亿美元以上的目标。
　　管理和财务费用优化，盈利能力提升。25 年公司毛利率31.4%，同比+0.1pp，其中市场经营/贸易服务业务毛利率分别下滑了1.34/1.87pp，主要系全球数贸中心及新型进口市场折旧摊销增加、CG 平台数字化履约服务成本增加。25 年公司销售/管理/财务费用率为2.4%/3.1%/-0.1%，分别同比+0.3pp/-0.6pp/-0.7pp，公司经营杠杆释放，同时优化资产负债结构，管理和财务费用率优化。
　　进口业务创新突破，有望成为下一增长曲线。公司抢抓进口改革战略红利，作为唯一白名单企业，高质量完成日用杂货、玩具等28 类进口正面清单商品试单，引入199 个SKU、5.8 万件商品；平行进口领域实现新突破，完成蒸烤箱、冰箱等5 类家电试单，拓宽海外优质商品进口渠道。
　　商贸模型持续迭代，推动AI 应用落地。截至2025 年底，世界义乌大模型APP注册用户超5.6 万人，累计调用量突破10 亿次；AI 系列产品服务用户超28.8万人，惠及市场商户超3.4 万家。公司目标26 年持续升级“世界义乌”商贸大模型，AI 应用增至32 项，APP 累计用户超8 万人、日均使用量超2,000 人次。
　　投资建议：公司是一带一路的贸易枢纽，具备重要的战略地位，公司主业稳健，新的全球数贸中心贡献业绩增量，同时Chinagoods、Yiwupay 等业务成为增长新动能。基于公司业绩表现，我们上调公司26-27 年并新增28 年盈利预测，我们预计26/27/28 年归母净利润分别为54/65/73 亿元（26/27 年前值为52.1/63.4亿元），同比增长28.3%/21.0%/12.1%。参考公司历史估值水平，给予公司26年20X PE，目标价19.6 元，维持“强推”评级。
　　风险提示：贸易环境波动；进口业务落地不及预期；监管政策变化。