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机构：申万宏源研究
研究员：周超/宋涛/李彦宏
公司发布2025 年报：报告期内，公司实现营收45.27 亿元（YoY+7%），归母净利润4.80亿元（YoY+490%），扣非净利润4.54 亿元（YoY+787%），销售毛利率26.40%（YoY+6.92pct），销售净利率11.29%（YoY+9.08pct），业绩符合预期。其中，25Q4单季度实现营收9.28 亿元（YoY+4%，QoQ-19%），归母净利润0.90 亿元（YoY+198%，QoQ-26%），扣非净利润0.77 亿元（YoY+344%，QoQ-36%），销售毛利率27.10%（YoY+2.58pct，QoQ+0.70pct），销售净利率10.74%（YoY+6.85pct，QoQ-0.59pct），业绩符合预期。25Q4 计提资产减值损失0.45 亿元，信用减值冲回0.17 亿元。
公司发布2025 年利润分配预案：公司拟向全体股东每股派发现金红利0.45 亿元，共计派发现金红利2.12 亿元，占归母净利润的比例为44.24%。
25 年以来代森锰锌等核心产品量、价齐升，公司业绩持续兑现，同比显著改善。25 年以来，全球农化去库周期结束，采购需求恢复，公司主营产品实现量价齐升，业绩显著改善。根据公司25 年报数据披露，杀菌剂实现营收24.74 亿元（YoY+15%），毛利率33.57%，同比+6.03pct；杀虫剂实现营收12.16 亿元（YoY-5%），毛利率22.23%，同比+7.17pct；除草剂实现营收3.13 亿元（YoY-18%），毛利率-8.45%，同比+6.67pct；兽药实现营收4.58亿元（YoY+20%），毛利率20.29%，同比-1.17pct。根据中农立华原药价格数据，核心产品方面：1）代森锰锌：受益巴西大豆锈病爆发拉动需求，产品价格持续上涨，25 年均价2.56万元/吨（YoY+2%），但从季度趋势来看，25Q4 均价2.85 万元/吨，较25Q1 均价2.36万元/吨上涨21%。同时公司在巴西等关键市场自主登记取得重大突破。2）百菌清：25 年均价2.90 万元/吨（YoY+40%），公司参股的新河农化25 年净利润3.04 亿元，投资收益增加显著；3）阿维菌素、甲维盐：25 年阿维菌素均价47.49 万元/吨（YoY+17%），甲维盐均价67.25 万元/吨（YoY+19%）。
与拜尔签订代森锰锌长期供货合同，印度供给扰动下价格仍有上涨空间。根据公司公告，2月26 年与拜尔签订代森锰锌长期供货合同，合同期限3 年，若无异议到期后将自动续期3年，按照年度采购量预估前3 年合同金额为8 亿，6 年总金额约16 亿。同时，26Q1 以来海外地缘冲突持续扰动全球能源供应链，原油等基础能源价格波动频繁，导致原材料价格上涨。
此次事件对印度农药工业冲击显著大于中国，其作物保护协会CropLife Indiac 曾发出警示，印度农药行业已在为原药与制剂工厂的产能利用率下降做准备。根据世界农化网，2025 年印度出口额排名第一的农药有效成分为代森锰锌（4.36 亿美元），因此我们预计产品价格仍有上涨空间。根据中农立华原药价格数据，截至4 月12 日，代森锰锌市场价格3.05 万元/吨，较年初上涨9%。同时，公司其他品种价格在应季刚需释放加速成本传导，支撑产品涨价行情进入正反馈循环。此外，2025 年3 月，公司子公司德彦智创与巴斯夫签署战略合作框架协议，携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程，预计年内将有相关产品落地。
投资分析意见：26 年以来公司核心产品量、价仍处于持续增长阶段，上调2026-2027 年归母净利润预测分别为6.20、6.72 亿元（原值为5.59、6.13 亿元），新增2028 年归母净利润预测为7.32 亿元，当前市值对应PE 分别为13、12、11 倍，维持“增持”评级。
风险提示：1）下游需求不及预期；2）产品、原材料价格大幅波动；3）行业产能快速扩张。