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机构：华泰证券
研究员：郭龙飞/吕兰兰/王心怡
公司2025 年研发人员增加42%，研发费用增加47%，此外股权激励费用增长2.74 亿元，导致公司净利率承压。展望2026，国内存储及先进制程扩产有望加速，公司刻蚀、薄膜、热处理、湿法、离子注入、涂胶显影、键合等多产品线发力，看好公司内生+外延带动持续成长，维持买入。
25 全年回顾：营收高增，研发费用、股权激励等投入影响净利润2025 年营收393.53 亿元（yoy+30.85%），电子工艺装备营收367.31 亿元（yoy+32.57%），毛利率39.18%（yoy-2.33pcts），其中集成电路设备的营收同比增长超50%。刻蚀、薄膜沉积、炉管、湿法清洗等多款设备市占率稳步提升，同时离子注入等新品快速落地形成新增量，工艺覆盖度及市场占有率显著增长。电子元器件营收25.79 亿元（yoy+10.95%），毛利率52.95%（yoy-6.54pcts）。2025 年归母净利55.22 亿元（yoy-1.77%），归母净利率14.03%（yoy-4.66pcts），主因：1)公司25 年研发费用54.35亿元（yoy+46.96%）；2)公司25 年股权激励费用较24 年增加2.74 亿元；3)公司新产品处在客户端验证阶段，零部件迭代升级成本增加，毛利率下降。
刻蚀、薄膜、热处理、湿法设备收入高增，核心竞争力凸显公司刻蚀、薄膜、热处理、湿法设备收入高增， 1)刻蚀布局ICP、CCP、干法去胶、高选择性刻蚀、 Bevel 刻蚀和IBE 刻蚀等，25 年刻蚀收入超100亿元。2)薄膜沉积设备布局了物理气相沉积、化学气相沉积、外延、原子层沉积、电镀和金属有机化学气相沉积设备，25 年薄膜沉积设备收入超 100亿元。3)公司形成了管式氧化设备、管式退火设备和快速热处理设备的全系列布局；4)公司已形成了单片设备、槽式设备全面布局，并购芯源微丰富物理刷洗和单片清洗布局；5）公司已推出12 英寸浸没式离子注入设备等多款产品；6）公司并购芯源微切入涂胶显影领域，产品矩阵进一步完善。
平台化优势竞争力强，内生及外延加快新产品布局SEMI 预计2026-2028 年全球300mm 晶圆厂设备支出将持续增长，中国大陆继续引领市场，展望2026 年，国内先进制程与存储扩产有望加速，华创作为龙头仍将持续核心受益。公司离子注入、电镀、键合等高端设备顺利落地，公司于2026 年3 月正式发布12 英寸晶圆对晶圆混合键合设备、12 英寸芯片对晶圆混合键合设备。外延并购方面，公司完成对芯源微的并购整合，切入涂胶显影领域，产品矩阵进一步完善；此外公司完成对成都国泰真空的收购，补全了公司在高端光学镀膜设备赛道的产品矩阵。
盈利预测与估值
我们上调公司 26-27 年收入（3.4%/2.0%）至 497.9/609.9 亿元，但因公司于2025/12/31 向员工授予股权激励，考虑到股权激励费用，下 修 公 司26-27 年 归 母 净 利 润（21.6%/12.9%）至 70.9/100.5 亿元。近期板块估值整体上调，我们看好公司平台化布局以及业绩增长稳健性，基于可比公司53 倍 2026 年 PE 给予目标价 518.34 元（前值：515.42 元，对应 41.3倍 2026 年 PE），维持买入。
风险提示：全球半导体下行周期，设备需求不及预期，行业竞争加剧。