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机构：华源证券
研究员：刘闯/林海霖
事件：公司发布2025 业绩，全年实现营收332.82 亿元（yoy-9.38%），实现归母净利润81.36 亿元（yoy-30.28%），实现扣非归母净利润80.69 亿元（yoy-29.48%）。
2025Q4 实现营业收入74.48 亿元（yoy+2.86%），归母净利润5.66 亿元（yoy-45.15%），扣非归母净利润6.06 亿元（yoy-39.72%）。
海外业务增长稳健，产线竞争力持续提升。业务线维度，2025 年公司体外诊断产线收入122.41 亿元（yoy-9.41%），集团整体收入占比超过36%；生命信息与支持产线收入98.37 亿元（yoy-19.80%），国际收入占该产线收入比重提升至74%，公司监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机的市场占有率均已跻身全球前三；医学影像产线收入57.17 亿元（yoy-18.02%），超高端系列超声产品营收超7 亿元，同比增长超过70%。区域维度，国内市场营收156.32 亿元（yoy-22.97%），医院整体采购预算缩减，设备行业处于弱复苏状态；国际市场营收176.50 亿元（yoy+7.40%），其中欧洲市场同比增长17%，并有望持续引领增长。
产线毛利率小幅调整，净利率阶段性承压。2025 年，公司整体毛利率60.32%（yoy-2.79pct）,院内采购预算缩减等背景下，各产线毛利率出现不同程度下滑，其中生命信息与支持、医学影像产线同比分别下滑3.36%、4.21%。整体营收下滑使得期间费用率有所上升， 销售费率、管理费率、研发费率分别为15.46%（yoy+1.08pct）、4.66%（yoy+0.30pct）、10.75%（yoy+0.77pct），销售净利率为25.39%（yoy-6.58pct）。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年营收分别为353.33/378.26/406.99 亿元， 同比增速分别为6.16%/7.06%/7.59% ， 2026-2028 年归母净利润分别为85.66/92.99/102.06 亿元，增速分别为5.29%/8.55%/9.75%。当前股价对应的PE分别为22x、20x、19x。基于公司高端产品矩阵逐步成型，头部医疗机构用户认可度增强，全球竞争力提升，维持“买入”评级。
风险提示。国内政策影响风险、海外地缘政治风险、并购整合不及预期风险、新品推广不及预期风险。