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机构：西部证券
研究员：刘博/滕朱军/李柔璇
业绩显著超预期，参股巨龙铜业贡献大部分利润。根据公司公告：
1）参股巨龙铜业：巨龙铜业二期工程于2026 年1 月建成投产，2026Q1 实现矿产铜产量6.04 万吨、销量6.05 万吨，公司取得投资收益13.14 亿元。
因此我们可以测算出，巨龙铜业目前万吨净利润对应7.056 亿元，显著超出市场预期。目前巨龙铜业已经形成35 万吨的生产规模，假设2026 年实际销量为30 万吨，则对应藏格矿业的投资收益为65.16 亿元，超出市场预期。
2）氯化钾业务：2026Q1 产量为16.68 万吨、销量为19.12 万吨，平均售价（含税）为3082.46 元/吨，同比增长13.93%；毛利率为65.10%，同比提升7.24%。2026 年公司经营计划是子公司格尔木藏格钾肥有限公司将生产氯化钾100 万吨、销售104 万吨，生产销售工业盐150 万吨。
3）碳酸锂业务：2026Q1 产量为1765 吨、销量为1290 吨，平均售价（含税）为14.94 万元/吨，同比增长102.70%；平均销售成本为4.94 万元/吨，同比增长4.39%，主要是产量同比下降，单位固定成本增加所致。毛利率为62.64%，同比提升35.19%。2026 年公司经营计划是子公司格尔木藏格锂业有限公司计划生产与销售碳酸锂各11000 吨。
4）重点项目：老挝钾盐矿项目，公司目前在推进一期项目的可研、环评及权证办理，并持续攻关充填技术和开展老卤固化试验。本报告期内项目暂无实质性重大进展，相关工作仍在有序推进、积极沟通协调中。麻米错项目，厂房已完成土建施工，核心车间钢结构吊装基本完成，主要生产设备基本到位，能源站建设按计划推进。
盈利预测：考虑到公司26Q1 业绩超预期，我们微调2026-2028 年公司EPS分别为5.35、7.01、8.56 元，PE 为16、12、10 倍，维持“买入”评级。
风险提示：全球经济复苏情况、政策风险、项目进展、碳酸锂下游需求扰动。