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机构：中邮证券
研究员：盛丽华/龙永茂
公司发布2025 年年报： 2025 年公司实现收入 32.5 亿元 ，同比增长 7.5% ；净利润 3.52 亿元 ，同比增长 14.6%，毛利率同比提升 1.1 个pct 至 31.2% ，主要得益于中药材成本下降及采购效率提升。
内生外延增长稳健，国际化战略加速落地
内生外延增长稳健。2025 年，公司通过自建和并购新增22 家医疗机构，总数达到101 家（国内86 家，新加坡15 家），支撑了客户就诊人次同比增长11.0%至601 万人次。尽管扩张步伐在2025 年有所放缓，但公司已为2026 年重启加速并购做好准备，有望重回快速增长通道。运营层面，就诊次均消费同比下降3.2%至541 元。这主要受到部分中药饮片价格回落以及医保合规要求下单次处方周期缩短的短期影响。但公司的会员体系表现出高粘性，会员回头率高达84.9%，远高于整体客户的66.1%，为长期稳健增长奠定基础。
国际化战略加速落地，成长注入新动能。2025 年，公司在新加坡市场布局显著提速，通过增资收购REN HE TCM 51%股权、收购大中堂100%股权以及与1doc 平台战略合作等方式，迅速扩大了在新加坡的服务网络。海外市场的中医服务供需矛盾更为突出，且客单价较高，为公司提供了巨大的增长潜力。此外，公司已有3 款院内制剂获得新加坡卫生科学局(HSA)批准上市，标志着其国际化战略从“服务网络布局”迈向“产品标准输出”的关键一步。
积极探索AI 赋能，重视股东回报彰显管理层信心积极探索AI 赋能。2025 年6 月，公司发布首个“国医AI 分身”，至年底已扩展至13 个，覆盖肿瘤、皮肤、消化内科等8 大核心专科。
该模式通过“AI 预诊+专家决策”的人机协同机制，有效复制和推广了名医的诊疗经验，解决了优质医疗资源供给不足的痛点。更重要的是，AI 业务已在2025 年贡献千万级收入，未来有望通过赋能青年医生、提升复诊效率，成为公司新的流量和收入增长点。
重视股东回报，彰显管理层信心。公司在财务稳健的基础上，积极回报股东。2025 年，公司累计回购1571 万股股份。同时，董事会建议派发末期股息每股0.69 港元，加上中期股息，全年分红比例高达60%。此外，公司在2026 年初发行1.1 亿美元可转债，部分资金将用于进一步的股份回购和业务发展，持续向市场传递管理层对公司长期价值的信心。
盈利预测及投资建议
我们预计公司2026-2028 年分别实现营收38.3、44.2、51.0 亿元，实现净利润4.5、5.4、6.4 亿元，当前股价对应PE 分别为12、10、9 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：并购整合不及预期；市场竞争加剧风险。