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机构：中金公司
研究员：严蓓娜/裘孝锋
公司公布2025 年业绩：收入1135.3 亿元，同比-9.51%；归母净利润2.58 亿元，同比+10.43%，扣非净利润1.41 亿元，同比+597%，基本符合我们预期。公司炼化净利润1.7 亿元，PTA 和瓶片亏损3.7 亿元，聚酯净利润约1 亿元，己内酰胺亏损1.5 亿元，浙商银行股息4.23 亿元。
公司公布1Q26 业绩：收入同比+10%/环比+1%至299.5 亿元，归母净利润同比+3774%/环比+7222%至19.95 亿元，其中19 亿元由文莱炼厂贡献（库存收益约8 亿元）。公司PTA和瓶片净利润0.3 亿元，聚酯板块-4 亿元，广西钦州60 万吨己内酰胺逐步上产，己内酰胺和锦纶净利润约2.5 亿元，浙商银行股息2 亿元。
发展趋势
炼化产能持续收紧，整体趋势向上。1）25 年俄罗斯炼油装置因冲突打击部分项目下线，26 年初中东产能也受到冲击，我们认为这些产能的损失或将面临较长的修复和重启周期；2）现阶段，1Q26 新加坡综合裂解价差同比+119%/环比+86%至26 美元/桶，3 月以来均价升至63 美元/桶，暂时包含了中国减少出口以及原油短缺造成减供的双重影响；公司单吨炼油毛利或接近1100元；3）我们认为如未来霍尔木兹海峡有限开放，裂解价差虽然可能面临回撤，但仍有望高于4Q25 均值的14 美元/桶。
4 月聚酯价差维持高位，产业高集中度有望带动价差修复。1Q26长丝-PTA价差同比+10%/环比+11%至1358 元/吨，26 年4 月以来聚酯价差再度上涨315 元/吨至1673 元/吨，公司1285 万吨参控股聚酯产能或有较大业绩弹性。
盈利预测与估值
考虑到库存收益和炼化产品价格上涨，2026 净利润从5.2 亿元上调至50.8 亿元，引入27 年净利润54.8 亿元。当前股价对应2026/27 年2x/1.7x P/B，2026/27 年11.6x/10.7x P/E。维持跑赢行业评级，上调目标价146%至16 元（4%上行空间），对应2026/27 年2x/1.8x P/B，2026/27 年12x/11x P/E。
风险
原油价格大幅波动；炼化产品价差不及预期。