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机构：华源证券
研究员：陆韵婷/沈晨
点评：
25Q4 单季度出现承保亏损，全年未决赔款准备金计提较为充足1、公司全年整体业务规模保持稳健增长，原保险保费收入同比增长3.3%至5558亿元，市场份额为31.6%，其中车险和非车险的原保险保费收入同比分别增长2.8%和3.9%，非车险保费占比较24 年同比提升0.3 个百分点。
2、公司25Q4 单季度承保亏损23.3 亿元，我们认为可能是25 年Q4 全国自然灾害较多导致农险等非车险险种赔付较高所致。
3、公司25 年末未决赔款准备金净额较25 年初增长7.6%至2045 亿元，增长幅度高于原保险保费收入（3.3%）和保险服务收入增速（5.4%），未决赔款准备金提取比例提升1.6pp，体现了公司经营的谨慎性，或为未来利润释放提供较好的基础。
车险业务：车险质量持续提升，新能源车险保费提价有望进一步优化COR1. 公司的车险业务25 全年保险服务收入同比增长3.6%至3053 亿元，综合成本率同比下降1.5pp 至95.3%。我们认为车险经营情况理想来源于多个原因：a)近年来监管和行业推行的车险“报行合一”的举措执行情况较好，使得业务费用率下降明显；b)公司主动加强对业务质量好的家自车业务的获取力度，25 年公司家自车保费占比同比提升0.4pp 至74.7%，家自车续保率同比提升0.5pp 至77.9%；c)随着驾车者对新能源汽车熟悉程度的提升和自动驾驶辅助技术的进步，我们认为新能源车险的出险率或出现一定程度的下降，从而抵消人伤成本的上升。
2. 新能源车险自主定价系数的浮动范围上调或有利于车险综合成本率的进一步优化。
近期新能源车险自主定价系数区间已完成新一轮调整， 由[0.6-1.4] 扩围至[0.55-1.45]，这是继2025 年9 月以来的第二次扩围，我们认为本次调整将使得新能源车险价格与风险更加匹配，部分风险较高的新能源运营车保险费用或上涨，从而有助于公司的承保利润进一步提升。
非车险业务：个人非车险保费增速较快，综合整治效果或逐渐体现1. 25 年公司的非车险业务经营较为一般，全年承保亏损，其中农险、意健险、责任险和企财险的综合成本率分别为101.9%、99%、104.5%和101%，农险经营情况较24 年略有恶化。
2. 25 年公司非车险业务中，个人业务保费收入同比增长15%，随车渗透率同比提升2.6pp，且承保盈利较好（24 年旧准则口径下，个人非车COR 小于95%），我们认为这类业务（预计主要是医疗险、家财险、意外险等）后续将成为公司非车险业务保费增长的重要动力。
3. 25 年下半年监管发布《关于加强非车险业务监管有关事项的通知》（金发〔2025〕36 号），从多个维度规范非车险的发展，自2025 年11 月起，企财险、安责险和雇主责任险将重新备案，我们预计这些举措将使得部分非车险险种的费用率有所下降，且明确见费出单规则有利于应收保费风险的下降。
盈利预测与评级：中国财险多年来占据中国财产险市场30%以上的市场份额，近年来在“报行合一”监管的有利环境下，叠加积极优化产品结构、提升定价精准度和提升风险减量服务，公司综合成本率趋势向好，我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为421/461/508 亿元，同比增速分别为4.3%/9.5%/10.3%，当前股价对应的市盈率（P/E）估值为6.8/6.2/5.6 倍，当前股息率约为5.27%，维持“买入”评级。
风险提示。财险费用率大幅提升；巨灾风险持续频发；权益投资大幅下降。