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机构：银河证券
研究员：程培/谭依凡
2025 年收入9.25 亿元，同比+18.18%；归母净利润1.36 亿元，同比+64.18%；扣非归母净利润1.18 亿元， 同比+78.55%。26Q1 预计实现营业收入2.53 亿元，同比+34.03%；归母净利润0.65 亿元，同比+123.69%；扣非归母净利润0.59 亿元，同比+134.76%。
核心业务增长提速，小分子填料贡献主要动能。2025 年公司核心业务色谱填料和层析介质收入5.52 亿元，同比增长22.57%；26Q1 色谱填料和层析介质业务再提速，销售收入同比+50%。2025 年应用于大分子药物项目的层析介质的收入2.23 亿元，同比基本持平；其中抗体（含ADC）类项目应用实现增长近13%。应用于中小分子药物项目的色谱填料的收入2.70 亿元，同比增长约50%；其中多肽类药物色谱填料收入1.47 亿元，同比增长约63%。其他业务方面，2025 年色谱分析仪器及配件收入1.72 亿元，同比增长12.27%，主要来自于收购公司福立仪器；液相色谱柱及样品前处理0.97 亿元，同比增长32.36%；蛋白层析系统及配件收入0.40 亿元，同比持平；光电用微球产品收入0.34 亿元，同比下滑3.64%；IVD 用微球产品收入0.08 亿元，同比增长46.68%；技术服务收入和其他收入分别为0.08 亿元和0.12 亿元。
商业化阶段项目持续放量，持续拓展国内外客户。2025 年，公司应用于药企商业化项目的色谱填料和层析介质销售收入1.28 亿元。截至25 年末，有超过60 个抗体（含ADC）应用项目处于临床三期研究或新药注册阶段，超过15个抗体和2 个重组白蛋白药物转为商业化生产使用。深化战略客户合作关系，国内外双轮驱动，2025 年来自生物医药战略客户的销售额2.91 亿元，占色谱填料业务收入的比重约53%；2025 年国际收入约0.84 亿元，同比+78%，海外布局与应用导入成效显著。2025 年内，恒瑞医药瑞康曲妥珠单抗（艾维达?）获批上市， 公司为该项目供应高性能层析介质产品； 正大天晴两大生物类似药——曲妥珠单抗（赛妥） 和贝伐珠单抗（安倍斯）的1 万升不锈钢生物反应器生产线接连获批使用，公司为其国产层析介质核心供应商。夏尔巴生物杭州工厂成功完成首批2 万升规模的抗体生产，公司作为项目核心填料合作伙伴，提供了近千升性能稳定的层析填料。
提质增效显著，盈利能力提升。2025 年公司销售毛利率71.31%，同比提升1.09pct，公司持续提质增效，随着核心产品持续放量， 规模降本效应显著；销售净利率15.29%，同比提升4.69pct；扣非销售净利率12.72%，同比提升4.3pct。2025 年公司销售费用率17.35%，同比下降2.23pct，随着公司品牌影响力的持续深化及核心客户粘性的显著增强，客户复购率与订单规模自然增长， 降低了对新增营销投入的依赖， 实现了收入的高效扩张； 管理费用率12.24%，同比提升0.48pct，主要因上年股份支付费用大额冲回，本年股份支付费用上涨214.72 万元， 以及产品迭代升级导致存货报废费用同比增加484.23 万元；研发费用率21.29%， 同比下降1.35pct，公司维持较高的研发投入，对标国际领导厂商构建长期竞争优势； 财务费用率0.06%，同比下降0.22pct，主要因公司偿还债务导致利息支出降低。
投资建议：底层技术驱动公司逐渐发展成“ 填料+耗材+仪器” 一体化的国产领先色谱填料供应商，受益于创新药研发和生产的高景气，随着国产替代持续进行，高质量客户项目管线顺利推进，公司的产品销售收入有望维持较高增速。
预计公司2026-2028 年归母净利润2.25/2.91/3.69 亿元， 同比增速为65.5%/29.3%/26.7%， EPS 为0.56/0.72/0.91 元。当前股价对应2026-2028年PE 为56/43/34 倍，维持“推荐”评级。