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机构：中邮证券
研究员：刘海荣/刘隆基
2026 年4 月，金禾实业发布2025 年年度报告。2025 年公司实现营业收入49.11 亿元，同比下降7.39%，实现归属于上市公司股东的净利润3.47 亿元，同比下降37.66%，实现扣除非经常性损益归母净利润2.77 亿元，同比下降40.70%。其中2025Q4，公司实现营收13.68亿元，环比增长24.43%；受市场需求及产品售价等因素影响，单季度归母净利润亏损0.44 亿元，扣除非经常性损益归母净利润亏损0.75亿元。
食品制造业毛利率逆势提升，多元业务结构持续优化分产品板块来看，食品制造业（含食品添加剂等）实现营收22.81亿元，同比下降17.16%，收入占比为46.44%，尽管下半年产品售价有所下降，但受益于成本优化，该板块毛利率同比增长3.22 个百分点至30.37%，仍是公司的核心盈利支柱；基础化学原料制造业实现营收17.15 亿元，同比增长3.38%，毛利率同比下降3.50 个百分点至1.89%；专用化学产品制造业实现营收7.24 亿元，同比增长8.74%，毛利率同比下降5.72 个百分点至11.98%，但其中电子化学品及新能源材料已实现商业化放量突破。
核心甜味剂成本护城河稳固，三氯蔗糖等产品具备高弹性
公司是全球甜味剂领域龙头，2025 年通过技改持续夯实成本底座。其中，三氯蔗糖连续化工艺改造项目完成工艺验证，将传统的间歇式生产改为连续流反应，叠加MVR 母液资源化利用项目投运，显著提升了生产效率并降低能耗。此外，公司三氯蔗糖酶法工艺全流程路线已打通，关键技术指标达到产业化标准；三氯蔗糖产品更获批新饲料添加剂资质，成功拓宽应用边界。在当前行业深度调整、部分高成本产能逐步退出的背景下，公司凭借行业领先的规模和极限的成控能力进一步稳固了市场份额。未来一旦行业供需格局边际改善，带动三氯蔗糖、安赛蜜等核心产品价格回暖，将为公司带来巨大的业绩向上弹性。
在建项目及新产能稳步推进，打开中长期成长空间公司新产能布局有序落地，向先进制造与生物制造转型的方向清晰。基础化工方面，年产20 万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目（总预算约10 亿元）已于2025 年12 月建设完成，将大幅优化底层原料结构和能源效率。电子化学品及新能源材料方向，年产8 万吨电子级双氧水、年产7.1 万吨湿电子化学品升级项目、年产1 万吨双氯磺酰亚胺酸（LiFSI 前驱体）均已在年内陆续投产，并已规划2026 年对需求旺盛的LiFSI 前驱体进行扩产。合成生物学方面，酶改甜菊糖苷建成投产并实现良好效益，圆柚酮、红没药醇等萜类香料成功完成 产业化和市场导入，D-阿洛酮糖也已具备进一步产业化落地条件。此外，公司马来西亚生产基地已完成选址和投资备案，出海战略将进一步提升公司的全球化运营与交付能力。
风险提示：
宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；新项目进度不及预期。