安踏体育(2020.HK)：1QFILA焕发活力重拾双位数增长-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/张霜凝

　　安踏体育发布1Q26 营运表现：1Q26 安踏主品牌流水同比高单位数增长，FILA 流水同比低双位数增长，所有其他品牌流水同比增长40%-45%，安踏及FILA 流水表现均好于业绩会指引的低单/中单增长，且线下重拾增长动能。
　　受暖冬、晚春等因素驱动，1Q26 终端消费呈现阶段性回暖，主品牌电商及加盟渠道调整初见成效，国际化布局稳步推进；FILA 在新CEO 带领下，借助营销事件，以爆品策略、运营效率、渠道高端化驱动流水重回同比双位数增长；其他品牌仍延续强劲增长势头。我们看好公司26 年借势体育大年机遇，FILA 组织变革下焕发活力、户外品牌矩阵延续强劲增长，全球化并购有望巩固行业领先地位，维持“买入”评级。
　　安踏：电商及新业态改革见效，出海加速
　　1Q26 安踏品牌全渠道流水实现同比高单位数增长，较4Q25（同比低单位数负增长）明显改善。分业务看，我们预计成人/儿童流水同比增长高单/低双；折扣方面，我们预计线下折扣约7.2 折，线上约5 折，同比均持平，库销比维持在5 个月以下，环比改善，整体处于健康区间。线上及线下渠道改革见效，我们预计成人/儿童线上同比增长低双/20%+，服装表现好于鞋类，成人/儿童线下流水中单/高单。我们预计公司线下将持续推进“灯塔店”计划，全年目标新增约200 家至500 家，并新增约100 家简约版灯塔店以适应不同市场。国际化方面已与印度头部经销商达成合作，北美首家旗舰店于洛杉矶比弗利山庄正式开业。
　　FILA：战略转型初显成效，同店双位数增长
　　1Q26 FILA 实现低双位数流水增长，我们预计主要由同店驱动。分品牌看，我们预计core/kids/Fusion 分别同比+高单/中双/高单，线下同比高单/低双/低双，电商同比增长低双。品牌围绕“回到米兰”核心战役，借势米兰冬奥会和重返米兰时装周强化高端形象吸引新消费者，商品聚焦提升效率，三八节女子套装、“柔云”家族鞋品（商务场景）、Bobo Bling（薄底鞋）、网球及高尔夫品类等核心单品驱动增长。零售端，西安小寨赛格Topia 落地实现高端形象升级，预计后续仍有多主题店落地。经营指标健康，我们预计线下折扣约7.4 折，线上约6 折，整体库销比低于5 个月，较去年同期改善约半个月。
　　其他品牌：户外赛道持续高增，多品牌矩阵引擎强劲1Q26 延续高增态势：1）迪桑特：成为百亿规模品牌后，我们预计1Q26流水同比增长超过30%，全渠道折扣维持在9 折以上，库销比维持在5 倍以下，品牌持续强化专业冰雪定位，并推出针对女性市场的“BodyFlex”系列。2）可隆：在超60 亿元的基数上，我们预计报告期内流水仍实现同比约50%的高速增长，全渠道折扣保持在9 折以上，库销比维持在4 倍以下。品牌强化专业户外标签，签约顶级越野运动员并冠名赞助多项赛事。3）MAIA ACTIVE：我们预计1Q26 实现同比约30%-35%的流水增长，目前仍处品牌孵化与能力建设期。4）全球化品牌并购：狼爪预计2026 年仍处于调整期，Puma 仍在监管审批阶段。
　　盈利预测与估值
　　我们维持26-28E 归母净利润156/159/176 亿元，参考 Wind 可比公司 26EPE 均值11.6x（前值：11.0x），考虑公司多品牌及零售运营能力优势显著，维持公司 26E 20x 目标 PE，维持目标价109.21 港币，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）终端消费恢复不及预期；2）渠道结构优化不及预期。