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机构：申万宏源研究
研究员：李绍程/宋涛/马昕晔
Q1 钾肥销量同环比大幅提升，价格高位震荡。根据公司公告，26Q1 公司氯化钾产量约87.73万吨（YoY-9%，QoQ-46%），销量约132.97 万吨（YoY+49%，QoQ+39%），凸显春耕保供责任担当。在海外头部企业集中挺价，以及东南亚区域棕榈、巴西大豆以及国内种植需求快速提升下，全球钾肥价格自2024 年11 月开始逐步回暖。2025 年1-3 月Belaruskali、Uralkali 以及欧化均有检修计划，进一步推动了全球钾肥价格的回升。2025 年11 月23 日，中方钾肥进口谈判小组与食安供应链有限公司（迪拜）就2026 年钾肥年度进口合同价格达成一致，合同价格为348 美元/吨（CFR），同比2025 年提升2 美元/吨，为钾肥价格提供坚实支撑。国内钾肥市场方面，根据化工在线，26Q1 钾肥景气高位震荡，均价为3277 元/吨（YoY+11%，QoQ+1%）。展望后续，油价中枢及海运费成本抬升全球钾肥价格，近期国内边贸到货量及港口库存有所下行，春耕保供接近尾声，钾肥价格有望跟随国际市场上行。
4 万吨锂盐项目爬坡，五矿盐湖并表，26Q1 碳酸锂量价齐升。根据公司公告，26Q1 公司碳酸锂产量约1.95 万吨（YoY+129%，QoQ+30%），销量约1.68 万吨（YoY+107%，QoQ+19%）。公司4 万吨锂盐一体化项目已于25 年9 月底正式投产；26 年1 月30 日，公司现金收购五矿盐湖有限公司51%股权事项已完成，新增碳酸锂产能1.5 万吨/年、磷酸锂0.2 万吨/年、氢氧化锂0.1 万吨/年、钾肥30 万吨/年，26Q1 五矿盐湖实现归母净利润1.59亿元。公司当前拥有碳酸锂权益产能约6.8 万吨，较25 年同期大幅提升。25 下半年以来，伴随新《矿产资源法》实施以及江西矿产证问题等供应端扰动，以及储能需求爆发，市场格局逐步逆转，景气快速反弹上涨。根据Wind 统计，26 年以来碳酸锂价格维持高位震荡态势，26Q1 国内电池级碳酸锂市场均价15.44 万元/吨（YoY+104%，QoQ+75%）。
投资评级与估值：我们维持公司2026-2028 年归母净利润预测为120.41、140.87、163.69亿元，对应PE 估值分别为17X、15X、13X，维持“买入”评级。
风险提示：氯化钾价格下跌；锂项目投产不及预期；碳酸锂价格下跌。