萤石网络(688475)：规模实现稳健增长 Q1盈利逆势提升-格隆汇

机构：长江证券
研究员：陈亮/宗建树/蔡方羿

　　事件描述
　　公司发布2025 年年报及2026 年一季报：2025A 公司实现营收59.01 亿元，同比+8.44%，实现归母净利润5.67 亿元，同比+12.43%，实现扣非归母净利润5.24 亿元，同比+8.33%，其中2025Q4 公司实现营收16.08 亿元，同比+8.72%，实现归母净利润1.44 亿元，同比+11.70%，实现扣非归母净利润1.33 亿元，同比+15.07%。2026Q1 公司实现营收14.13 亿元，同比+2.36%，实现归母净利润1.83 亿元，同比+32.30%，实现扣非归母净利润1.78 亿元，同比+29.39%。此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4 元（含税），对应分红率达55.60%。
　　事件评论
　　智能摄像头&智能入户&云平台实现较优规模增长，外销延续较优增长趋势。2025A 公司营收同比+8.44%。其中单Q4 公司营收同比+8.72%。分产品来看，2025A 公司智能家居摄像机/智能入户/智能服务机器人/其他智能家居产品/配件产品/云平台服务营收分别同比+7.87%/+25.25%/-31.48%/-28.63%/-6.02%/+14.51%，其中2025H1 对应板块营收分别同比+7.22%/+32.99%/+9.36%/-42.38%/-5.28%/+12.20%，2025H2 对应板块营收分别同比+8.49%/+19.20%/-51.62%/-11.87%/-6.75%/+16.56%，对应智能摄像头、智能入户及云平台实现较优规模增长。智能摄像头方面，公司市场地位稳固，据IDC《全球智能家居设备市场跟踪报告（2025Q4）》显示，2025 年萤石蝉联消费摄像头出货量全球第一，出货量市场份额13.2%；智能入户作为公司明星业务及第二增长曲线，公司也取得快速规模增长，据洛图科技全渠道推总数据，萤石位列2025 年中国智能门锁市场品牌销量及销额第四名；云平台服务方面，截至2025 年末，萤石物联网公有云平台月活跃用户数超过7700 万，IoT 设备接入数超过3.6 亿，其中视频类设备超过3 亿，据2026 年1-2 月份艾瑞咨询的移动APP 指数数据统计，在智能家居类别的应用程序中，公司的“萤石云视频”应用已拥有行业首位的手机终端月度活跃数量。分区域，2025A 公司内销/外销营收分别同比+1.25%/+22.27%。分渠道，2925A 公司线上/线下营收分别同比+20.82%/+4.21%。
　　2026Q1，公司营收同比+2.36%，在存储成本压力下仍取得平稳增长。
　　Q1 公司盈利表现逆势提升，预计主要系提前备货、产品结构优化及云服务占比提升。
　　2025A 公司归母净利率/扣非归母净利率分别达9.60%/8.87%，分别同比+0.34%/-0.01pct。2025A 公司毛利率达44.18%，同比+2.10pct，其中智能家居摄像机/智能入户/智能服务机器人/其他智能家居产品/配件产品/云平台服务毛利率分别同比+2.14/+4.86/-5.93/+8.81/+0.32/-5.14pct，公司整体销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.07/+0.64/-0.34/-0.08pct。2026Q1 公司归母净利率/扣非归母净利率分别达12.93%/12.61%，分别同比+2.93/+2.64pct，毛利率同比+7.92pct，预计主要是公司硬件产品结构优化以及云服务占比有所提升，公司销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.61/+0.97/+0.61/+2.86pct。
　　投资建议：公司当前“智能家居+云平台服务”双主业的“业务正循环”正逐步跑通，新拓业务正处于快速放量阶段。长期看，公司有望以智能硬件为基，乘云平台服务而上，延续智能家居行业市场领先地位。预计公司2026-2028 年归母净利润分别为7.06、8.45 和10.08 亿元，对应PE 分别达30.41、25.41 和21.29 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、宏观经济变化导致市场需求下滑的风险； 2、行业竞争加剧及市场集中度提升的风险。