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机构：中信建投证券
研究员：程似骐/陶亦然/赵晗智
公司25 年实现营收465 亿元，同比+10.4%，归母净利润-17.03亿，同比减亏0.81 亿。其中Q4 归母净利润-2.68 亿，同比减亏21.4 亿，估算还原大众安徽亏损后归母净利润约4.3 亿。3 月4日，尊界S800 改款发布，搭载华为最新的896 线激光雷达，此前短期订单受到改款预期压制，密切关注近期订单回暖情况。
MPV 将于26Q3 量产交付，我们认为豪华车市场中，轿车是商务属性最强、品牌壁垒最高的细分市场，尊界S800 的成功为后续MPV、SUV 产品奠定了良好的品牌基础，看好后续车型胜率，看好尊界品牌对超豪华市场的格局重塑+空间扩容。
事件
公司发布2025 年报，2025 年实现营收465 亿元，同比+10.4%，归母净利润-17.03 亿，同比减亏0.81 亿。
简评
尊界盈利能力初步显现，
1）营收：全年465 亿元，同比+10.4%；Q4 单季156.4 亿元，同比+57.5%，环比+35.6%；
2）毛利：全年毛利率12.29%，同比+1.81pct；Q4 毛利率15.17%，同比+7.42pct，环比+1.23pct；
3）净利润：全年归母净利润-17.03 亿元，同比减亏0.81 亿元；Q4 归母净利润-2.68 亿元，同比减亏21.4 亿元，按前三季度计提大众安徽亏损4.0 亿元估算，Q4 大众安徽亏损约6.8 亿元，还原后Q4 归母净利润约4.3 亿元；
4）大众安徽：合营投资收益-10.8 亿元，仍是最大拖累项，此次投资收益确认后公司对大众安徽账面长期股权价值剩余2.4 亿元，预计大众安徽后续对公司业绩影响有限；
5）费用：销售费用29.0 亿元，同比翻倍，研发投入41.8 亿元，同比+20.6%；
6）销量：25Q4 公司整车销量10.2 万辆，单车亏损2.4 千元，环比减亏约4.9 千元，预计主因尊界品牌上量带来盈利修复，Q4 尊界销量9633 辆，环比+173.5%。25H2 乘用车ASP15.81 万元，环比25H1 +114.6%，乘用车毛利率16.0%，环比25H1 +8.7pct，主因尊界品牌带来毛利率整体提升。
关注S800 改款后订单回暖，MPV 亮相在即：
3 月4 日，尊界S800 改款发布，搭载华为最新的896 线激光雷达，此前短期订单受到改款预期压制，密切关注近期订单回暖情况。
根据易车网报道，尊界MPV 前脸与旗舰轿车S800 高度同源，配备竖向三颗LED 远近光灯、封闭式格栅与参数化光源，搭载896 线激光雷达，江淮旗下杰华动力自研自制的增程器也将搭载上车。
MPV 将于26Q3 量产交付，我们认为豪华车市场中，轿车是商务属性最强、品牌壁垒最高的细分市场，尊界S800的成功为后续MPV、SUV 产品奠定了良好的品牌基础，看好后续车型胜率，看好尊界品牌对超豪华市场的格局重塑+空间扩容。
投资建议：预计2026-2028 年 归母净利润分别约20.99/75.28/121.33 亿元，对应PE 分别约 51.18/14.27/8.85 倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动的风险、行业竞争加剧的风险、需求不达预期的风险。