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机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/刘若飞/沈兴熙/贺菊颖
平安健康2025 年实现营收54.68 亿元，同比增长13.7 %，实现经调整净利润4.14 亿元，同比增长161.3%，利润超出此前报告预期。展望2026 年，公司将持续深化战略落地，协同母公司平安集团打造中国特色的管理式医疗模式，协同商业保险及企业等支付方，整合健康产品供应方，提供具备性价比的多元化服务。
公司的平台价值或将持续提升，且随着AI 持续赋能带来效率提升及成本节降，公司盈利能力有望保持稳定提升趋势。
事件
公司发布25 年业绩，利润超出我们此前报告预期3 月24 日，公司发布25 年业绩报告，实现营收54.6 8 亿元，同比增长13.7%，实现归母净利润3.80 亿元，同比增长366 .1 %，实现经调整净利润4.14 亿元，同比增长161.3%，利润超出我们此前报告预期。
简评
利润超出此前报告预期，盈利能力显著提升
2025 年，公司实现营收54.68 亿元，同比增长13.7%，主要由于：1）公司企业健管业务加速放量， 付费企业客户超6700 家，较2024 年同比增长83.1%，带动企业健管业务收入同比增长40.6%为13.06 亿元；2） 集团合作持续深化，商保协同业务收入同比增长11%为32.96 亿元。2025 年，公司实现归母净利润3.80 亿元， 同比增长366.1%，实现经调整净利润4.14 亿元，同比增长161.3%，主要由于：1）高毛利率业务占比持续提升，带动公司毛利率提升0.7 个百分点为32.4%，此外，公司积极应用AI 相关技术，2025 年AI 毛利贡献占比达到4 .5 %；2）公司持续推进降本增效，销售及营销费用率下降0.7 个百分点，管理费用率下降3.9 个百分点；3）公司此前确认预计负债的历史案件及纠纷已结案，将前期确认未使用的预计负债9000 万元转回。
夯实服务能力，加强科技赋能
商保协同业务：深度协同，提升用户粘性。公司持续加强与母公司平安集团的业务协同，为平安集团个人客户提供线上线下一站式多元化医疗养老服务，助力集团综合金融业务打造差异化产品竞争力，同时提升用户粘性。2025 年，使用公司医健服务的寿险客户M3 保单转化率提升超15%，医疗健康权益客户寿险新单件均提升1.5 倍，居家养老权益客户寿险新单件均提升4.6 倍。我们认为，公司后续仍将继续分层分类会员服务，提升集团保险产品的差异化竞争力，同时通过系列服务及产品提供获取增值溢价。
企业健管业务：加速拓客，完善服务体系。2025 年，公司持续深化平安集团渠道触达的企业客户合作，重点拓展拥有较强支付能力及支付意愿的大中型企业，并向其提供企业员工健康管理的综合解决方案。同时，公司积极链接多个优质供应商体系，围绕健康体检、慢病管理、就医协助、便捷买药等多方面集聚资源，为用户提供线上线下多方位服务及产品，2025 年，公司企业健管业务GMV 约36.3 亿元。我们认为，现阶段，政策及企业越发关注员工健康，相应需求市场规模有望持续提升，公司具备明显的先发优势及规模优势，后续有望维持较快增长速度。
完善四到体系，加强科技赋能。从产品端看，公司不断完善“到线、到院、到家、到企”网络：1）到线：
持续将平安集团内客户流量汇集到公司平台上，构建用户蓄水池，此后根据用户服务需求分发至到院、到家、到企板块，并形成内部闭环。2）到院：完善线下就医/健管服务，截至2025 年底，共有内外部医生约5 万名，合作专家医生超3500 名，合作药店超24 万家，合作体检机构超4400 家，同时，公司推出一键扫码便捷支付服务，覆盖药店7.7 万家。3）到家：聚焦居家养老服务，围绕医疗、安全及照护三大场景提供丰富服务，随着长护险逐步落地，后续有望带来新增量。4）到企：打造企业医务室，开展系列健康讲座等丰富活动。此外，公司积极推动AI 相关技术应用，“AI+真人医生”服务覆盖平安集团100%个人用户，AI 医生年使用人数近120 0 万人，且25Q4 单次问诊成本同比下降约45%，在降本基础上持续提升用户粘性。
26 年展望：服务+技术双提升，盈利能力或将持续改善展望2026 年，我们认为，公司仍将继续深化与集团的协同能力，持续丰富供应商体系，将医疗、健康管理及养老服务融入公司产品体系。此外，公司仍将继续夯实四到服务体系，加强数字化降本增效能力， 加速集团用户转化率及粘性提升。我们认为，公司商保协同业务有望维持稳健增长趋势，企业健管业务或将加速放量，规模优势有望显现，叠加运营效率的提高，盈利能力或将持续改善。
费用率持续降低，盈利能力稳步提升
2025 年，公司销售费用率、管理费用率及研发费用率分别为15.2%、9.1%以及6.4%，同比分别-0.7 百分点，-2.3 百分点以及-1.5 百分点。整体期间费用率同比下降较多，其中，销售费用降低主要得益于渠道优势提升、 客户续约率维持高位；管理费用率下降主要原因在于A I 流程的重塑、数字化经营深化，研发投入3.5 亿元， 绝对值同比基本持平，研发投入主要用于持续提升AI 技术能力、拓展A I 应用场景。2025 年，公司毛利率提升0. 7个百分点，盈利能力大幅提升，经调整净利率达7.6%，同比提高4.3 个百分点。经营性现金流4.51 亿元， 上年同期为0.99 亿元。
盈利预测及投资建议：
公司作为国内领先的医疗健康养老服务商，为客户提供全流程一体化医健养服务。战略业务持续发展， 运营效率不断提高，我们预计公司2026-2028 年实现营收61.1、68.3 以及77.3 亿元，同比增速为11.7%、11 .9 %以及13.2%。对应归母净利润4.3、5.7 以及7.2 亿元，对应增速14.4%、31.5%以及26.6%，维持“买入”评级。
风险提示：
客户拓展不及预期：公司F 端业务深耕平安集团综合金融客户，为各类型客户定制对应服务及产品。B 端业务一方面突破平安集团企业客户，一方面自主拓展市场客户，存在客户拓展不及预期影响营收增长的风险；市场竞争加剧风险：公司作为一站式医疗健康管理服务提供商，在战略2.0 阶段重新规划业务结构，调整服务内容，战略业务加速成长，未来存在市场竞争加剧风险；政策风险：互联网医疗健康行业近年来在政策支持下发展迅速，行业规模迅速增长，未来存在因政策变化影响行业发展的风险；费用管理不及预期风险。