完美世界(002624)：25年实现扭亏基本面触底 26年新品《异环》有望爆发-格隆汇

机构：招商证券
研究员：顾佳/谢笑妍

　　我们认为，随着2024 年业务调整逐步落地，公司2025 年实现扭亏转盈，基本面修复路径清晰。在此基础上，2026 年新品《异环》有望成为公司新一轮增长的核心驱动力：一方面，产品定位于相对稀缺的“超自然都市开放世界RPG”，差异化突出，当前预约热度与市场关注度均处于高位；另一方面，二次元赛道需求基础仍在，海外市场空间广阔，优质供给有望持续撬动新增需求。我们看好公司在完成调整后重新进入产品驱动阶段，依托《异环》的产品力、HottaStudio 的研发经验以及公司多平台、全球化发行能力，推动业绩与估值进一步修复。
　　完美世界：《异环》公测定档4 月23 日，预计为2026 年贡献重要增量。《异环》为完美旗下Hotta Studio 研发的超自然都市开放世界RPG，将于4 月23日开启中国大陆全平台公测、4 月29 日开启海外版本，上线平台覆盖PC、安卓、iOS、Mac、鸿蒙及PS5。截至3 月25 日，全平台官网预约量已超3000万，TapTap 预约596 万+、评分9.0，全球社媒关注度突破500 万，B 站官方号粉丝193 万、预约212 万+，首曝PV 播放量1092 万、测试PV 播放量367 万。产品已于2026 年2 月初完成国内三测及海外区域二测，经过前期测试验证与持续打磨，品质与体验均实现显著提升，市场关注度持续升温。我们预计，《异环》PC 端占比有望高于普通游戏，利润率或较公司过往产品进一步提升，有望成为公司2026 年核心增量来源。
　　24—25 年新品矩阵贡献增量，公司2025 年游戏业务扭亏，基本面触底反弹。
　　公司2025 年业绩改善受益于多款新品的持续贡献：端游《诛仙世界》于2024年12 月正式上线，凭借诛仙IP 深厚的用户基础与端游品质，为2025 年全年贡献稳定流水；《诛仙2》于2025 年8 月初公测，经典IP 焕新延续热度；《女神异闻录：夜幕魅影》作为公司与ATLUS 合作的二次元RPG 产品，于2025 年6—7 月成功登陆日本、欧美等成熟市场，验证了公司在二次元品类海外发行的能力。新品矩阵的持续放量构成公司2025 年业绩修复的核心驱动力，推动公司基本面触底反弹。
　　电竞业务延续增长，TI 2026 提升长期期待。公司电竞业务以立体化赛事体系为引擎，驱动产品精细化运营，2025 年收入较上年增加，持续贡献稳定业绩。
　　2026 年8 月，公司将举办世界级赛事DOTA2 国际邀请赛（TI2026），秉持“赛事带动产品、赛事带动出海”的发展路径。
　　维持“强烈推荐”投资评级。公司2024 年处于产品与组织调整底部，2025年预计实现扭亏为盈，经营拐点已现；《异环》公测在即，有望贡献2026 年重要增量，并推动公司重回新品驱动的成长阶段。考虑到公司老牌研发厂商的技术积累、二次元品类的产品拓展能力以及海外发行空间逐步打开，我们看好公司基本面持续修复，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为7.49/15.50/21.15 亿元，对应PE 分别为52.4/25.3/18.5 倍。
　　风险提示：老游戏流水下滑风险、新游戏上线表现不及预期风险、海外发行不及预期风险、行业竞争加剧风险、影视业务波动风险等。