深圳燃气(601139)：燃气批发业绩高增速 2026年有望持续贡献增量-格隆汇

机构：华源证券
研究员：查浩/刘晓宁/邹佩轩

　　投资要点：
　　事件：1）公司发布2025 年年报，2025 年实现营业收入298.01 亿元，同比增长5.12%；实现归母净利润14.08 亿元，同比减少3.37%；实现扣非归母净利润14.44 亿元，同比增长2.87%；2）公司发布2026Q1 业绩快报，2026Q1 实现归母净利润2.67 亿元，同比增长14.56%，主要是燃气资源业务利润和综合能源业务利润增加所致。
　　城市燃气：管道气销售量稳定增长，燃气工程及其他业务板块业绩承压。1）管道燃气：2025年公司收购德阳龙洲天然气公司控股股权项目，管道燃气项目数提升至58 个。2025 年公司管道天然气销售量51.27 亿立方米，同比增长3.06%，其中大湾区/其他地区销气量分别同比+5.42%/+0.05%，大湾区销气量中电厂销气量同比增长8.19%，2025 年公司管道燃气业务实现毛利21.52 亿元，同比减少5.20%，管道燃气业务盈利保持稳健。2026Q1 公司管道天然气销售量13.13 亿立方米，同比增长4.79%，其中大湾区/其他地区销气量分别同比+5.14%/+4.40%，大湾区销气量中电厂销气量同比增长16.54%。2）燃气工程及其他业务：
　　受房地产市场影响，公司燃气工程及其他业务业绩承压，2025 年公司燃气工程及其他业务分部毛利6.29 亿元，同比减少20.99%。综合影响下2025 年公司城市燃气分部实现毛利27.81亿元，同比减少9.30%。
　　燃气资源：批发气量高增带动分部利润增长，2026 年高气价环境或进一步支撑公司业绩增长。
　　公司不断丰富资源供应渠道，形成国内国际资源相结合、年度合同和中长期协议互补的资源池，抢抓国际市场窗口期，实现LNG 批发量同比大幅增长，2025 年天然气批发量15.38 亿立方米，同比增长100.78%，2025 年公司燃气资源分部实现毛利14.62 亿元，同比增长426.83%。2026Q1 公司天然气批发量3.27 亿立方米，同比下降14.40%，2026 年地缘政治影响对国际LNG 供给形成冲击，全球LNG 价格高位震荡，公司在手长协资源在高气价环境下有望通过LNG 贸易进一步贡献业绩增量。
　　综合能源：燃气电站投产带动发电业务业绩明显增长，光伏胶膜盈利承压，积极布局SOFC等综合供能项目。1)燃气电厂：公司顺利投产深燃热电第二套9F 机组，气电装机规模达1300MW，2025 年发电业务实现毛利2.99 亿元，同比增长17.98%；2）光伏胶膜：2025 年斯威克公司光伏胶膜销售7.94 亿平方米，同比增长21%，继续保持市场占有率全球第二，但受到行业内卷、价格下滑等不利因素影响利润承压，2025 年光伏胶膜业务实现毛利0.97 亿元，同比减少58.63%，毛利率同比下滑3.54pct 至2.65%。3）其他：公司落地了深圳光明人民医院300 千瓦SOFC 燃气发电项目，为全国首个300 千瓦SOFC 商业化推广示范项目。
　　智慧服务：业绩承压，影响或基本消化。由于深圳“瓶改管”工程收官，燃气设备销售减少，2025 年智慧服务分部实现毛利5.98 亿元，同比减少41.53%。
　　盈利预测与评级：预计公司2026-2028 年归母净利润分别为18.0/18.6/19.3 亿元，同比增速分别为+27.9%/+3.5%/+3.2%，当前股价对应PE 分别为12/11/11 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：天然气消费量增长不及预期、天然气价格波动、光伏胶膜价格竞争加剧。